旬度经济观察（2017年7月上旬）

高善文经济观察 · 公众号 · 财经 · 2017-07-19 13:16

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一、库存回补支持短期经济增长

此前公布的 6 月 PMI 数据积极，分项数据中生产指数恢复 1 个百分点，显示短期经济数据仍然稳定。 6 月工业品期货价格积极，流通领域生产资料价格环比降幅趋缓，即将公布的 6 月工业增加值增速可能稳定并略有回升。

一些担忧认为，近期发电耗煤数据走弱与 PMI 数据的回升出现背离。一个技术上的影响是，去年 6 月份大范围的水灾造成了水电增速较低（ 2016 年 6 月水电同比增速比 5 月下降 17 个百分点，比 7 月低 9 个百分点），抬高了去年的发电耗煤量，基数较高对今年发电耗煤数据走弱有一定的解释。

近期经济数据表现不弱，可能主要受到了短期企业主动库存回补的影响。

存货回补与工业品价格的强势是伴生的。很多分析认为，迄今监测到的一些指标例如工业企业产成品库存、 PMI 分项中产成品库存等并未指向存货回补。这大概主要来源于两类误解。第一是混淆了存货绝对水平与存货变化。存货的变化，而非存货的绝对水平，才对应生产活动。第二是将工业企业库存当成库存的全部。事实上，批零环节和下游企业同样可以拥有库存。从对库存数据的研究来看，流通领域存货的波动是整个存货波动的主要来源。

流动性的边际改善，和此前对经济悲观预期的修复，可能是企业主动回补存货的重要动力。

近期政策冲击缓解，流动性有所改善，促成了债券、股票、商品市场集体反弹，在实体经济领域这也改善了企业短期资金状况，对主动回补存货有所帮助。

此前市场对经济走弱的预期较强。在商品期货市场上，螺纹钢期货远期大幅贴水，反映了市场对经济走弱的一致预期。近来这一悲观预期得到修正，在实体经济层面这也表现为企业主动回补库存的行为。

往后看，我们仍然认为随着房地产市场的走弱和政府财政支出速度的放缓，经济需求可能略有走弱。在经济走弱背景下，本轮库存回补的持续性和对经济支持的力度或许不会太强。