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而且最优秀的对冲基金和普通对冲基金的业绩差异巨大。这给FOF（基金中的基金）带来巨大价值，可以为投资者挑选出最优秀的基金经理。这给FOF的双重收费带来了论据，通过系统化的挑选，为投资者选出最佳的基金经理，他们的业绩也会长期战胜市场。
仔细看了两者当时的论据，都有一定道理。巴菲特的核心观点是，
作为一个群体，战胜市场是不可能的。
这时候投资者就应该买费率更低的指数基金，因为对冲基金的费率过高。而Protege Partners认为对冲基金更加灵活，他们以绝对收益为导向，无论什么市场环境都能赚钱。投资中最大的差异还是来自人，挑选出优秀的投资人，扣掉费率后，依然能长期战胜市场。
从结果上看，巴菲特的标普是大幅战胜了对冲基金，其实在今年巴菲特股东大会上，大家都提到这个话题，那时候巴菲特已经是稳操胜券。为什么巴菲特能够赢？其实一个最重要的因素是风险暴露。我曾经写过一篇文章，巴菲特投资长期看就是赌国运，所以他永远有风险暴露。这种风险暴露在市场表现不好的时候会让你下跌，但是在市场表现好的时候也会上涨。其实有朋友具体对比过每一年的业绩。有几个对冲基金在2008年熊市中，跌幅远远小于标普500。
但是投资中还有一句话叫：盈亏同源。在市场上涨的牛市中，他们也跑不赢指数。风险暴露不够大后，让这些对冲基金牛市赚不到很多收益。事实上过去几年是指数基金的大牛市，很少有主动投资管理人能战胜标普。2009年以来，美国主动管理规模是缩水的，被动投资管理规模大幅提高。
下面这张图非常有意思：
复利的力量。
我自己有一个原创的翻译：持有现金的风险。从美国20年的资产回报率看，持有股票收益率是301%，持有债券的165%，存银行是51%。时间越长，拉开的差距越大。从一个足够长的维度看，持有现金的风险极大。或者说，不做风险暴露，才是最大的风险。因为持有现金本质上是不愿意做风险暴露的选择。持有其他任何一类资产都是一种风险暴露。
但放在一个足够长的时间维度，风险暴露才是收益率的来源！
