【券商9月业绩点评： 业绩改善政策回暖，关注质押风险处置】安信非银赵湘怀

龙头稳增中小分化。 2018 年9月有22家券商实现股价正增长，其中, 海通证券（+5%）、中信证券（+4%）、广发证券（+3%）、华泰证券（+3%）、国泰君安（+3%）等头部券商股股价增幅大于行业。中小券商中，浙商证券（+11%）、南京证券（+8%）股价涨幅较大。从三季度表现来看，实现股价正增长的券商有：西部证券（+7%）、华泰证券（+5%）、广发证券（+4%）、申万宏源（+3%）和中信证券（+1%），仍以头部券商为主。

券商估值新低且弹性衰减。 截至 2018 年 10月 12 日收盘，申万二级券商指数估值跌至1.091PB，再创历史新低；三季度股价弹性（Beta值）衰减至0.98。我们认为券商股估值中枢和股价弹性下降的核心原因来自对三大风险（股权质押、自营和直投）的担忧，并将制约券商股反弹空间。

2. 业绩表现

截至 2018 年 10 月 15 日晚 9 点，35 家券商发布 9 月业绩。具体来看：

• 9月业绩环比改善，同比仍负增。 9月可比券商营业收入合计 144亿元，同比 -20%，环比上涨+83%；归母净利润51亿元，同比-14%，环比+220%。环比改善的主要原因有二：一是9月股市表现好于8月，券商权益类自营投资环比改善；二是券商部分业务通常在季末确认收入，同时8月存在明显的低基数效应，因此券商9月业绩出现明显的环比改善。从个股来看，9 月中信证券营业收入16.2亿元（YoY-21%，MoM-44%），净利润5.5亿元（YoY-41%，MoM+88%），营业收入排名第一。方正证券9月营收13.4亿且净利润10.1亿，主因是收到子公司分红9亿元。4家券商9月亏损，较8月的11家有所改善。

• 三季度环比改善。 可比券商营业收入同比-18%，环比+3%；三季度净利润同比-27%, 环比+6%；从个股来看，剔除分红因素后，三季度中信证券净利润16.4亿（同比-29%且环比-26%），排名第一；5家券商3季度亏损，较18Q2 的7家有所改善。

• 全年业绩压力仍存。 1-9月可比券商累计营业收入1176亿元，同比-12%；累计归母净利润428亿元，同比-24%。从个股来看，1-9月中信证券累计营业收入150亿元（YoY+8%）,累计净利润58亿（YoY +0.4%），均排名第一；4家券商累计净利润实现正增长但4家券商仍处于亏损状态。

3. 交易量和两融低迷，自营和投行回暖

3.1. 交易量两融双降

交易量和两融双降。 9月市场交易量继续维持低迷，9月日均股基交易量 2968 亿元，环比下降 8%且同比下降 49%，三季度日均股基交易量10152亿元，环比下降25%且同比下降37%；2018年三季度两融余额累计下降11%，其中9月末两融余额 8227 亿元，环比和同比分别下降 4%和15%。

新增投资者数量下降。 在交易量持续萎缩的背景下，三季度新增投资者308万，环比下降1%且同比下降24%。9月新增投资者数量91万人，周均新增投资者22.8万人，环比下降6%，投资者入场意愿较8月有所下降。