刘尚希：宏观经济政策要与标志性改革结合

当前经济增长的内生动力不足，如同陷入泥坑的车辆，需要外力推动才能重回正轨，让名义增速高于实际增速。宏观政策应起到经济启动机的作用，使其能够自行运转，形成良性循环。然而就像摇动柴油机的手柄，虽然可以用来启动机器，但不能长期依赖手动操作。

供需之间的正反馈将自然推动经济增长。然而，若实际增长率看似不错，但名义增速低于实际增速，则表明经济处于一种负反馈导致的收缩状态。这种状态下，微观主体首先表现为“缩表”行为——居民不愿花钱，企业不愿借钱。在这种情况下，货币政策效果有限，因为企业和个人缺乏借贷意愿，即使利率降至最低，也难以释放货币流动性，从而面临流动性陷阱的风险。

在这种情况下，货币政策需要考虑新的问题。当前的货币政策是否能够解决物价低迷的问题？我认为实际上无法做到，尽管有观点认为可以进一步加大货币政策的力度，直至达到2%的物价目标。传统理论认为，货币超发会导致通货膨胀。然而， 现实中即使货币供给大幅增加也未必会引发通货膨胀，这表明通货膨胀的机理已经发生了深刻变化。

过去普遍认为，只要货币发行量增加，通货膨胀就会随之而来，这是传统教科书中的观点。按照这一理论，目前货币存量已超过300万亿元，理论上早应出现严重的通货膨胀。然而，实际情况是物价反而显得低迷，这说明通货膨胀的底层逻辑已经发生变化。现在的货币发行量虽然增加了，但这只是一个数量上的概念，“货币状态”同样重要。货币状态的变化意味着，即便货币总量增加，也不一定会导致通货膨胀。

货币总量和货币状态不是一个概念。打个比方来说，过去我们默认货币像水一样流动，央行打开闸门，货币就像水一样四处流动，推高物价。但从货币状态的角度来看，在某些条件下，货币可能变成半冰半水甚至完全冻冰的状态。这意味着，即使大量注水（即增加货币供应），如果货币状态不匹配，物价也不会上涨。

这种情况通常与经济形势、外部环境以及市场预期等多种因素叠加有关。当人们不愿意花钱时，货币就不流通，再多的货币注入也无法带动物价上涨。此时，即使再怎么开大“货币水龙头”，效果也微乎其微，因为货币状态已经发生了变化。

相反地，即使货币存量不变，但如果经济环境改善（如春天来临，冰雪融化），货币也会重新流动起来，从而推动物价上升。一个鲜明的例子是，2008年上半年我们还在防通胀，但由于美国次贷危机引发国际金融危机，下半年不仅不需要防通胀，反而需要大力注水防止通缩。这时货币存量并未减少，但因货币状态改变，政策从防通胀转向了防通缩。

因此，仅关注货币数量而不考虑货币状态是有问题的。在学术界，很少有人研究这个问题。传统上，我们习惯于从数量角度研究货币，认为货币是同质的，1+1等于2。但在不同状态下，1+1的结果可能大于2（货币变得更加活跃），也可能小于2（货币冻结）。 货币状态的变化对于解释当前的通货膨胀现象至关重要，它能更好地解释为何在货币大量供应的情况下，仍然会出现物价低迷的现象。

当前，增发货币不再是引发通货膨胀的充分必要条件，而仅仅是一个必要条件。过去教科书中的观点认为，货币超发是通货膨胀的充分必要条件，这一观点已经不再适应现实情况。现在的情况是，没有足够的货币供给不行，但仅有货币供给也不一定能引发通货膨胀。

因此，从学理和底层逻辑来看，依靠传统的货币政策操作解决问题、遏制风险可能效果有限。所以， 实施适当宽松的货币政策，其含义不是独自操作，而是要与“更加积极”的财政政策协同发挥作用——出清风险。

那么，应该如何应对这种情况？目前看来，主要手段应该是增加财政支出。从宏观角度来看，支出决定了国民收入水平，这与微观经济学中“收入决定支出”的观念相反。在微观层面，个人或企业在没有收入的情况下很难进行支出；但在宏观层面上，政府通过扩大支出可以提升国民收入水平。

当企业和居民因经济循环不畅而不愿或无法支出时，政府可以通过增加支出来填补这一空缺。这样做的目的是，通过经济循环逐步使企业、居民变得有钱并愿意消费和投资，从而形成良性循环。从宏观逻辑上讲，这是通过支出带动收入增长；而在微观层面，则是收入增长促进了更多的支出，进而推动整个经济正向循环的形成。

因此， 当前最为可行的办法就是扩大政府支出，这也是推动经济循环转为正向的关键措施。

然而，这也只能起到缓解作用，并不能完全解决问题，还需要优先解决账款拖欠这类无息债问题，特别是企业间以及政府对企业的拖欠问题。政府拖欠央企、国企、民企，央企拖欠民企，形成了日益严重的“连环债”问题，这如同经济循环中的一根绞索，束缚了经济前行的步伐，使得经济发展如同被缠住螺旋桨的船只，难以前进。

尽快解决这些账款拖欠问题是当前的优先任务 ，只有解决了这个问题，斩断缠住经营主体手脚的绳索，才能释放经济活力，促进经济循环畅通。

这个问题已经引起了中央的高度重视。实际上，这一问题并非今年或去年才出现，而是多年来一直存在的顽疾，且规模在不断扩大。

首先需要明确的是，政府是否能够解决这一问题？答案是肯定的，但这需要中央采取行动，而不能仅仅依靠地方政府。这里需要改变一个传统观念，即“谁家的孩子谁抱”。在需要出清风险的情境下，这一观念已经不再适用。

对于其他问题，“谁家的孩子谁抱”或许可以行得通，但在当前地方债务风险和房地产风险交织的情况下，我们的重点不是“出清市场”，而是要“出清风险”。如果风险不能出清，预期就无法改变，企业和个人的行为就会趋于保守，进而导致缩表现象。这也是宏观政策效应边际递减的关键所在。

因此，当前政府的首要任务应当是解决阻碍经济循环的体制机制方面的障碍，特别是要 通过出清风险来推动经济复苏（回到名义增速高于实际增速的状态） 。这是政府必须优先考虑的头等大事。

然而，在风险出清的过程中，原则性问题也需要厘清。过去强调“防止道德风险”，坚持“谁家的孩子谁抱”，但当前面临的情况是，风险规模已经超出了地方政府的承受能力。在这种情况下，若仍坚持“谁家的孩子谁抱”，只会导致地方政府无力应对，甚至引发更大的系统性风险。

2024年10万亿化解隐债的一揽子方案产生了良好的效果，但前面提到的账款拖欠等无息债问题仍有待解决。现行体制下，地方与中央之间的风险博弈往往以地方胜出告终，因为地方政府不会破产，即便对地方政府问责追责也无法消除风险。问责不能替代风险救援，这两者不应混淆。

正确的做法是，先止住风险、出清风险，然后再进行反思和复盘，明确责任归属，让风险肇事者承担责任，并完善相关制度。如果顺序颠倒，就会导致问题久拖不决。

账款拖欠问题就是一个典型例子。地方政府拖欠企业款项的现象长期存在，为了解决这一问题，中央多次要求地方政府上报相关情况，并让地方政府签字确认。然而，由于担心问责，规避问责风险的动机进一步强化，地方政府为了规避问责而少报数据，甚至只上报冰山一角。 每一轮统计结果都难以反映真实情况，最终形成了治理中的“合成谬误” ：每个地方都试图规避风险，却导致风险出清越来越困难——缠住经营者的绳索迟迟不能解掉，对冲了宏观政策的效果。

例如，2025年政府工作报告提到，专项债可以用于“消化地方政府拖欠企业账款”，这是一个积极的政策调整。然而，实际操作中仍面临诸多难题。专项债原本要求投资项目必须有现金流覆盖本息，但偿还欠款并不直接产生现金流，这是否符合规定？如果没有明确的文件支持，地方政府可能会倾向于将资金投向低效项目，而非直接用于偿还欠款。毕竟，投资于基础设施（如修路）即便没有实际效益，也比直接偿还欠账更“安全”，因为后者可能引发后续审查和质疑。