廖慧：《债市无疆》读书笔记：欧洲离岸债券市场上的那些事

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30% 的税，该税收在一定程度上限制了境外资金流入。利息平衡税基于美国公民购买外国债券或股权投资的价格，是想提高外国人在美国获取资金的成本；而 Q 条例规定了美元利率上限，导致美元存款从美国本土银行流向海外。这些政策，加大了美元资金流向了欧洲市场。

从欧洲市场来看，英国从 1939 年到 1979 年一直保持外汇管制，境内投资者配置海外资产需要通过特殊的外汇资金池，成本较高，英国机构的海外投资占比不高。英国财政部和英格兰银行创设了一个高度监管的本土市场，但对欧洲美元市场以及后来的离岸债券市场的发展却相对宽松，这营造了一个去监管化的离岸市场。

从欧洲离岸市场的投资者来看，起初是投资者基本是高净值客户通过他们私人银行买入，石油危机对欧洲离岸债券市场最重要的长期影响是，加速了投资人主体从散户转向机构投资者。欧洲离岸债券市场投资人对不记名债券有明确偏好，投资大型、具有流动性的主权及机构债券，因其匿名性而迅速受到海湾地区机构投资者的青睐。

从欧洲离岸市场的发行主体来看，起初是以主权国家、金融机构为主，比如世界银行、欧盟内部的银行等金融机构等，信用等级整体较高；第二，随着部分新兴市场国家在离岸市场上发行 布雷迪债券，发债主体中主权国家的覆盖范围扩大；第三，随着并购潮的兴起，以并购债为代表的高收益债逐渐发展起来，离岸市场发行人从一些高资质主体扩展到低资质主体等。

欧洲离岸债券市场是市场化程度最高、创新力最强、对利率汇率等因素最为敏感的市场。欧洲离岸债券市场经历过完成的利率周期，在利率水平高企时债券发行惨淡，也催生了浮息债市场；为了应对巴塞尔资本协议的相关监管要求，金融机构在离岸市场上发行次级债等二级资本工具；为了应对利率、汇率等因素的波动，离岸市场上也逐渐发展出利率掉期、汇率掉期、金融期货等风险管理工具。

欧洲离岸债券市场的监管

离岸债券市场的发展是超前于金融市场监管的发展，或者是选择性地忽视了金融监管，但仍需要探讨监管对离岸债券市场的现在和未来的深远影响。

欧盟内部在寻求金融一体化进程时，同时也寻求对离岸金融市场的监管。 1988 年公布的《关于募集说明书的指令》中要求，任何新发债券均需获得监管审批；如需要公开发售，说明书应提供各种欧洲语言。但欧洲离岸金融市场获得了对《关于募集说明书的指令》的豁免，前提是作为欧洲离岸证券，需要满足以下几个条件：由至少两个分销商承销和销售，且分销商的注册地分属不同的共同体成员国；在除了发行人所在地之外的一个或多个共同体成员国拥有相当规模的发行量；可能仅被一家信贷机构或其他金融机构认购或购买。

随着欧元的推出，欧盟委员会在多层面寻求欧盟内部的金融一体化，出台了《金融服务行动计划》，旨在成立批发金融服务的单一市场，建设开放且安全的零售市场，强化金融监管规则。 FSAP 规则要求欧盟成员国在 2005 年 7 月 1 日前将欧盟主要的证券市场指令纳入到其国内立法中，但不少国家并没有能按时完成任务。欧盟层面关于金融领域的最为重要的指令是《关于募集说明书的指令》和《关于市场滥用的指令》，两个指令均于

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