正文
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月新口径
M1
同比上行
1.5%
，较
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月回落
0.1
个百分点。去年同期基数较低，但
M1
增速却小幅回落，与置换债发行落地后，企业存款用于加速偿还存量债务可能有关，同时在关税冲击下，货币政策预期宽松导致定期存款调降的背景下，部分资金可能进一步定期化，我们观察到
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月的居民和企业定期存款的比例略有抬升。
M2
同比增长
8%
，较上月回升
1
个百分点。
分项来看，非银存款同比增幅扩大，是
M2
增速改善的主要原因，一方面可能与去年同期基数较低有关，另一方面，可能是
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月份之后，银行间流动性出现改善，导致银行间同业资金融通行为增加，从而创造了更多的非银存款。本月的政府债发行和资金拨付节奏对
M2
的影响相对较小。
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月的降准降息是宽松的开始，而非结束。
当前信贷和货币仍在筑底，在物价持续筑底的情况下，私人部门融资需求的扩张，仍需广谱利率的进一步下行。尽管关税冲击迎来阶段性的缓和，但基本面的压力或仍未完全解除，未来宽松可能会持续。
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月的降准降息落地，货币先行也体现了对宏观经济的重视，货币政策宽松的环境可能会持续。
债市行情或由短及长展开，曲线有望先牛陡再牛平。
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月信贷需求仍在筑底，尽管关税冲击迎来阶段性缓和，但私人信贷需求扩张仍需广谱利率进一步下调，货币政策的宽松环境可能会持续。宽松的资金为短端提供了保护，当前存单利率高于资金价格，使得加杠杆配存单可以增厚收益。而存单和短国债的利差也达到近几年低位。这意味着对于银行自营等资金来说，短国债在当前利率水平下相对于存单更具性价比。市场杠杆也有望逐步恢复，随着资金价格持续保持低位，
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月可能有更多投资者会降杠杆来享受正
carry
带来的收益增厚，市场杠杆水平也有望逐步恢复。短端利率的下降一方面会提升期限利差，对长端利率形成保护。另一方面也会提升
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年利率债和信用债的配置性价比，逐步实现债市先牛陡再牛平的走势。整体利率下行趋势不变。
风险提示：
货币政策超预期，金融监管超预期，海外衰退超预期，测算过程存在误差。
债务置换影响企业信贷需求，居民信贷需求仍偏弱。
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