浙商2025年度行业金股 || 晶苑国际·马莉/詹陆雨

公司作为 多品类制衣龙头 ，交叉研发生产能力适配下游品牌需求，持续拓展新客户并提升在大客户中的份额， 驱动收入增长超预期 。

全球服装零售市场规模长期增长平缓，短期受终端销售及库存调节影响波动，随着2022-2023年欧美品牌去库存周期结束，2024年纺织服装出口呈复苏态势。当前除了Nike以外的大部分海外龙头均恢复高单至低双位数的增速，叠加龙头品牌均持续向核心供应商倾斜份额， 我们预计2025年成衣制造赛道β乐观向上 。

公司拥有50余年的成衣制造经验，在全球激烈的行业竞争中经历多轮起伏，不断夯实自身的产品研发、工艺、品控、服务能力，目前已搭建 五个品类的多元化产品组合 ，以及 多国制造平台 ，并与 全球头部的服装品牌 建立 长期伙伴关系 。近年来受益于大客户优衣库的良好增速，叠加新进入多个运动龙头的供应链， 未来成长性预计优于制衣行业平均 。

市场预期： 公司所处成衣制造赛道增速缓慢，且公司已做到头部体量，持续成长乏力。

预期依据： 公司近十年/近五年收入CAGR分别为2.8%/-2.5%，全球服装零售市场规模2010-2023年CAGR仅1.3%。

我们认为： 公司未来三年业绩复合增速预计双位数，并且保持60%左右的分红率。

预测依据： 1、 拓展运动及户外服后，交叉品类研发能力进一步增强，适配当下“运动+时尚”流行趋势，有望持续拓展新客户且提升大客户份额； 2、 2024年以来加快招工以提升产能，历史员工数量与订单趋势高度匹配； 3、 2024年中期分红率提升至60%，目前账上现金充裕。

大客户收入超预期或指引上调；持续招工且产能利用率饱和；业绩增速超预期，或增速高于行业平均；进一步提高分红率。