美元流动性去了哪里？ ——兼评美联储近期的政策操作

莫尼塔研究 · 公众号 · · 2020-03-20 00:48

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二是，美联储直接入市购买股票，或者向共同基金注资。 如果股票市场继续下跌，投资机构或共同基金将出现更严峻的问题，那美联储可以《联邦储备法》第13条第3款为依据，设立新的工具并直接向相关机构（共同基金）注资，这实际上起到的也是购买股票的效果。不过，这一方案应该是属于美联储的“大招”，不到万不得已可能不会使用出来。

近期海外市场出现了大幅波动，市场担忧的核心问题，除了疫情本身，主要就是信用违约的风险和（美元）流动性的压力。 在报告《美国高收益债实质性违约的风险有多大？》中，我们讨论了美国高收益债未来发生实质性违约的可能性，本篇报告则主要论讨美元流动性的问题。

近期全球资产所表现出来的特点： 股票跌、债券跌、黄金跌、美元涨 ，这是美元流动性紧张的典型表现，即投资机构将海外头寸卖出，资金流回美国以补充保证金。 美元流动性需从两个角度来看：一是需求端，目前主要是股票市场对美元的需求；二是供给端，主要是美联储的政策操作。

一、 美元流动性的需求端

需求端的主因在于美股的高杠杆。这可以从两个方面来看：1）一是，美国融资融券的杠杆率。 根据美国金融监管局的数据，截至2020年1月，美国股市融资余额为5600亿美元，可提取保证金为1530亿美元，对应的杠杆率为3.68倍（图表1）； 2）二是，美国ETF产品的杠杆率。 根据Bloomberg数据，纽交所上市的股票型ETF共有1457只，总规模为2.77万亿美元。如果按照产品规模进行加权，美国国内ETF的平均杠杆率大致为3.42倍（图表2）。因此， 融资融券的杠杆率为 3.68倍；股票型ETF的杠杆率为3.42倍，这意味着如果股市下跌20%以上，很多资金都会面临着爆仓风险。

另外，对ETF产品来说，除了净值下跌，还要面临着客户赎回。 截至2019年底，在美国的共同基金中，居民部门、金融企业和国外部门配置的最多，占比分别达到了54.83%、37.05%、5.83%，这几个部门在股市急跌过程中均有非常强的赎回动力（图表3）。根据Bloomberg数据，从2月17日到2月29日，标普500指数下跌12.6%，期间基金净流出规模便超过了340亿美元（图表4）。