招商研究丨招闻天下0107

交运： 顺丰控股（002352）—从优秀到卓越，打造物流行业标杆 【一读再读】

报告作者：苏宝亮、王西典、肖欣晨

报告发布日期： 2020-12-15

核心观点：

敢为人先成就快递龙头，顺丰从优秀走向卓越。顺丰诞生于1993年，2002年艰难完成直营化改革，坚持走差异化经营战略。2014年之后，顺丰不断进行资本投入和战略调整，综合物流版图已经基本搭建完成。回顾发展历史，公司管理层着眼长远，坚守价值创造，始终坚持以客户需求为核心完善产品矩阵。同时公司积极引入外部投资者、开展员工持股以及管理层股权激励，发展积极性得到充分释放。公司的战略目标长远、清晰、稳定，管理体制灵活并切合实际，两者叠加助力公司从优秀走向卓越。

物流业面临较大发展机遇，行业红利亟待释放。1）疫情加速高端消费品及生鲜食品线上化趋势，这将进一步打开高端快递业成长空间。2）零售新业态崛起、网购渗透率提升、下沉市场人均网购频次提升，三大因素使得电商快递业维持较高景气度。3）坚实的工业基础与迅速崛起的大件快递造就了万亿级零担快运市场。4）中央厨房、生鲜电商的崛起与疫苗运输的庞大需求将刺激冷链行业快速发展。5）新零售拓宽即时配送品类，万物到家的时代有望加速来临，同城配送业迎来发展新阶段。6）国际货运的自主可控需求与跨境电商的快速扩张使得国际物流业面临历史性发展机遇。7）产业升级+社会分工细化将催生更多的一站式物流服务需求，供应链行业仍是广阔的蓝海市场。

三大核心优势助力顺丰形成物流行业标杆。1）聚焦综合物流网络，协同性强。三网合一体现资源网络协同，运输效率在业内形成碾压性优势；各业务板块体现横向协同，完善的产品矩阵有助于延长价值链条。2）重资产模式构筑强大竞争壁垒。购建固定资产能够增强末端运力控制、提升运输时效。针对新兴业务进行股权收购有助于快速扩张，建立先发优势。科技+研发投入有助于降本增效，提升价值创造能力。3）直营模式对物流全流程具有绝对控制力。

投资建议：目前公司多层次产品体系逐渐完善，随着成本管控进一步加强，未来三年各业务将进入业绩释放期。预计时效件、经济件、快运以及其余新业务未来三年营收CAGR分别为14%/44%/39%/36%。分部估值测算下，根据2022年预估利润水平的合理折现市值达到4711亿元。预计公司20-22年归母净利润分别为76/ 103/ 144亿元，EPS 分别为 1.67/2.24/3.17元，对应当前股价 PE 为 47/35/24.8x。维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示：新业务发展不及预期、业绩测算风险、疫情扩散超预期