正文
在
1970
年代初，“漂亮
50
”公司大多取得显著收益水平。
我们取
1970
年
6
月
-1972
年
12
月的区间，研究“漂亮
50
”的个股表现；市场上对于“漂亮
50
”的具体成分股组成尚无定论，本文采纳
Morgan Guaranty
的标准（如下表）。可以看到，在
1970
年初，“漂亮
50
”成分股大多取得显著超额收益：如强生、德州仪器、保洁、麦当劳、迪士尼等公司均取得超过
100%
的收益率；但是，并非所有的“漂亮
50
”个股都在同一时间都获得正收益，比如，安海斯
-
布希、礼来公司、约瑟夫·施利茨酿造公司，这些公司在该时期的收益率为负。
二、“漂亮50”的宏观环境：长期面临巨大不确定性，短期处于“蜜月期”
2.1
长期宏观环境：布雷顿森林体系瓦解，长期不确定性陡增
布雷顿森林体系濒于崩溃，提升市场的不确定性。
由于美国在战后连续介入朝鲜和越南两场战争，美国的外债大幅上升，国内黄金储备大幅下降，导致
1960
年代开始连续出现了
4
次美元危机：市场大规模抛售美元并以固定比价兑换成黄金。由于美国外债在
1971
年已经达到黄金储备的
5
倍，固定比例的黄金和美元兑换的布雷顿森林体系难以为继。连续
4
次美元危机最终导致布林顿森林体系的崩溃。
当一个维持运转了
25
年、且以美元为中心的国际货币体系就此崩溃之后，谁也看不清未来的演变会怎么样，投资者在中长期面临巨大的不确定性，愿意给业绩稳定增长的“漂亮
50
”公司“确定性溢价”。
2.2
短期宏观环境：“滞胀”前夜的“蜜月期”——经济回升通胀下行，但通胀水平持续高位
受益于尼克松“新经济政策”，
1970
年开始，美国经济回升、通胀下行。
1960
年代后期，由于深度介入越南战争，美国经济陷入深度滞胀；
1970
年代中后期，受石油危机的影响，美国经济再度陷入深度滞胀；
1970
年初，受益于“尼克松新经济政策”，美国经济出现了接近
3
年的“蜜月期”：
尼克松政府于
1970
年代初推行“新经济政策”后，美国经济开始复苏，
GDP
大幅回升，通胀水平明显下降——
GDP
增速从
1970
年低点的
-0.15%
大幅提升到
1973
年最高点的
7.56%
；
CPI
从
1970
年高点的
6.2%
下滑到
1972
年低点的
2.7%
（但
CPI
的绝对水平依旧很高）。
但通胀始终处于高位，对股市上涨的持续性形成制约。
尼克松“新经济政策”总共分成
4
个阶段，稳定（甚至“管制”）物价始终贯穿于整个新政过程中，可见，在
1970
年代初期，高通胀持续困扰着美国经济。
虽然
1970
年代初美国
CPI
明显下降，但最低点的
CPI
也高达
2.7%
，这对美国股市上涨的持续性形成了制约，标普
500
指数从
1971
年
4
月开始便震荡下行。
由于通胀处于高位，使得投资者无法确定美国经济复苏（以及股市走强）的持续性，也愿意给业绩稳定增长的“漂亮
50
”公司“确定性溢价”。
2.3
短期政策环境：宽货币
+
宽财政，政策有利于消费板块
尼克松政府通过宽货币
+
宽财政来稳定经济增长。
1970
年代初，尼克松政府开始通过总量宽松的货币政策以及扩张的财政政策来刺激美国经济的增长，在此期间，
M2
同比增速持续提升，一度达到
14%
的高增长；联邦财政收支也出现明显失衡，从
1971
年
-1973
年，财政赤字连续
3
年保持高位。
减税政策鼓励消费，驱动美国的消费升级。
从
1964
年开始，美国约翰逊政府通过实施《
1964
年税收法案》，大幅降低个人及公司的所得税负，是美国历史上最大的一次减税行动，旨在扩大美国的总需求。可以看出，《
1964
年税收法案》实施以来，消费税占
GDP
的比例大幅下降，而美国个人消费支出占
GDP
的比例开始出现显著抬升。
可以说，约翰逊政府的《
1964
年税收法案》为美国的消费升级奠定了良好的政策基础。
三、“漂亮50”的产业环境：消费升级，龙头公司盈利改善
3.1
人口结构调整和收入提升带来消费升级
人口结构调整提升消费品的需求。
1971
年
25-64
岁人口占比在经历了
20
多年持续下降后，首次扭转并持续上升。这一年龄段人口是最主要的收入人群，其增长必定伴随着消费量的增长，日常消费行业因此受益。
1968-1975
年，
65
岁以上人口增速拐头上涨，从
1.54%
上升至
2.88%
，这一年龄段人群对医药保健的需求是各年龄段中最大的，其增长刺激了医药保健品需求，拉升了行业整体表现。
人均
GDP
快速增长推动消费升级。
60-70
年代，美国人均
GDP
增速上升，
71-73
年平均增速更是达到
9%
。
美国分别在
1962
年和
1971
年突破人均
GDP3000
美元和
5000
美元的关口，而根据钱纳里的研究，人均
GDP
在这一区间内，消费升级将会出现。
从美国人均消费支出来看，这一消费升级确实发生了。消费升级带来了消费品市场的繁荣。
3.2
从股市结构上看，
1970
年代消费板块占比处于高位
从标普
500
的成分股结构来看，在
1970
年代，消费板块占比处于高位。
