中金 | 债券ETF五问五答：东风已至，整装待发

产品结构：关注利率债ETF的期限完备性、信用债ETF的主题多元性

从现有债券ETF的产品线结构来看，久期完备性与策略多元性逐步完善，但仍有发展空间。

为确保基金久期定位的划分稳定性，我们按照基金近两年的久期均值统计。 主动纯债基金的久期分布呈现明显的右偏形态，久期多数落在2-3年区间， 产品规模占比27%；随后是1-2年（22%）和3-4年（20%）；久期在5年以上的产品数量和规模较为有限。其中，细分品类来看，利率债基善用久期策略，产品久期相对主动纯债基金全样本偏长，多数分布在3-5年区间，规模占比52%。

场外债券指数基金的久期分布与主动利率债基的结构较为接近， 集中在2-4年间，规模占比49%。值得注意的是，被动利率债基产品在场外债券指数基金中占据了明确的规模主导地位，或主要归因于利率债底层资产本身与被动化管理的适配性较高。

债券ETF的产品久期分布相对分散，与上述两类产品差异较大。 截至2024H2，债券ETF（不含可转ETF）产品规模更加集中在7-8年区间，规模占比高达1/3。如果以主动纯债基金和场外债券指数基金的久期分布作为参考，那么债券ETF在1-4年久期区间的产品布局上仍有较大的发展空间和市场容量。

细分策略类型方面， 利率债ETF在国债和地方债的布局上相对完备，或与上述两券种流动性较好、便于跟踪管理，从而适配投资者更高频率的交易需求有关。相比之下，政金债底层资产票息相较国债略高但流动性略低，与资金效率（T+2）相对更低一些的场外债券指数基金适配性相对更高。

信用债ETF的布局多元性仍然有待提升， 场外债券指数基金所涵盖的央企主题、投资级信用债、投向特定区域、高收益债、绿债等方向，仍然是债券ETF领域的布局真空区。

指数编制：关注底层债券种类、剩余期限分布、信用风险暴露及其他细节

债券ETF的跟踪指数主要为中证指数（地债和国债偏多）、中债登（政金债偏多）、沪深交易所等机构发布。利率债ETF的跟踪指数多数对成分券剩余期限有一定限制性要求，而信用债ETF或对债券评级进行限制。仅有少量指数限制了债券体量，如中证5-10年国债活跃券指数（要求债券余额100亿元以上）以及中债-中高等级公司债利差因子净价总值指数（要求债券发行量不低于10亿元）。部分国债ETF的跟踪指数与国债期货交割条件挂钩。

债券ETF的成本结构也相对接近，管理费率多数为0.15%，托管费率多数为0.05%。

管理团队：七成债券ETF产品由多位基金经理共管，约两成有量化背景

同为被动产品，债券ETF与场外债券指数基金的头部机构重合度相对较低。 债券ETF尚未形成稳定的头部机构格局，机构管理规模排名受到单只产品变化的敏感性相对较高。

当前多数债券ETF产品挂名多位基金经理， 截至2025年3月末，全市场29只债券ETF中，14%的产品为三人共管、55%的产品为双人共管。 从基金经理背景来看，大多数债券ETF管理者拥有主动纯债基金在管记录（62%），不少比例同时在管场内外被动指数债基（41%），另外也有部分基金经理为量化出身、当前同时在管股票指数产品（21%）。 仅有少部分债券ETF基金经理同时在管货币产品（7%），或兼任对应债券ETF联接基金的基金经理（10%）。

客源结构：以保险机构主导，质押式回购账户占比抬升，机构更加多元化

债券ETF当前以机构投资者为主要客源。

进一步观察债券ETF的机构投资者持有格局（按前十大持有人统计）， 银行理财账户受到净值化转型落地影响，2024H1出现明显增配。质押式回购账户在利率债ETF中的持有份额近期呈现阶梯式上行，截至2024H2，持有比例已接近40%。保险机构持有比例虽然受到一定挤压，然而依然是债券ETF最为重要的配置力量，2024H2持有比例在35%以上。 债券ETF的流动性和透明性较为适配机构账户的配置需求，由此我们观察到，其持有机构多元性也在逐步提升。以信用债ETF为例，2023H1，保险公司在前十大机构中持有比例达到80%以上，而截至2024H2，保险公司持有比例已明显压缩（55%），信托公司（11%）、银行理财（8%）、证券公司（8%）的持有比例纷纷抬升，国资委直属企业（0.3%）也首次进入前十大持有人序列。