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另外，缩表客观上也存在会导致宽松的可能性。现在存款机构持有的准备金余额为2.2万亿美元，而法定准备金仅有1800亿美元。而缩表则意味着将低活性的准备金转回成国债等优质流动资产（HQLA），这些资产可以通过金融市场放大至其他金融机构与非金机构，所以会起到反收缩的作用。
二
、中国短期不受影响，没有必要跟随加息
3月16日美联储加息后仅5个小时中国央行就跟随上调政策利率。但目前来看，这次中国央行没有必要再次跟随美联储加息。
人民币汇率已在5月末已经先一步上调，对美联储6月加息做了技术性应对。
在目前中美G2模式下，人民币汇率很难对美元单边大幅贬值释放压力，中美百日协定能在中美商品和服务贸易开放方面推进，可能也是以人民币汇率不竞争贬值为前提。所以“不可能三角”决定了中国的货币政策空间要做适度让步。
4月以来受金融监管和金融去杠杆，中国的货币利率中枢已经大幅抬升。
从政策利率看，中国的政策目标利率DR001和美国的政策目标利率FFR的差距是194bp，保持在160bp-200bp之间。而17年2月3日和3月16日中国两次上调政策利率的时候，DR001-FFR分别被压缩至153bp和156bp。
从政策利率的角度看，这次没有跟随加息的必要。
图3：中美政策利率利差稳定
资料来源：WIND，天风证券研究所
从市场利率看，中美1年期国债利差242bp，中美10年期国债利差142bp。对比3月15日美联储加息之前中美10年期国债利差85bp，今年年初时中美10年期国债利差67bp。
当前中美10年期国债利差已达到去年7月以来的高点，也没有必要跟随加息。
至于市场利率和政策利率拉大，并不是央行需要跟随加息的理由。
市场利率和政策利率拉大，反映了央行流动性操作不会雨露均沾的态度，流动性间歇性宽松，但不同规模和层级的机构之间仍然存在结构性的流动性短缺。
图4：
中美市场利率利差处于高位
资料来源：WIND，天风证券研究所
三
、
这是一次不同以往的Yellen Call，美债收益率向上风险积聚
耶伦的发言也透露了明显的鹰派加息预期，“通胀指标中期稳定在2%目标左右”，意思是满足加息条件的通胀目标适度放宽，只要经济大形势没有偏离上升轨道，通胀数据无论“左”、“右”都不会阻碍既定的货币政策正常化道路。
17年以来，美联储加息的态度已经15-16年滞后于数据的走走停停，到领先于数据的循序渐进。
散点图显示
2017年年底将再有一次加息，联邦基金目标利率在1.25-1.5%。2018年三次加息，联邦基金目标利率在2-2.25%。2019年预期加息次数由之前的4次下调为3次，19年年底联邦基金目标利率在2.75-3%。利率正常化结束时，联邦基准利率将在3%。
图5：
美联储加息散点图
资料来源：美联储，天风证券研究所
目前影响美债走势最重要的是三个因素：通胀（基本面）、特朗普（避险）、耶伦（货币政策）。
