倒春寒后，铜博士能否迎来三月阳春？——铜行业研究专题报告

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从权益端观测，2020年全年铜板块跑赢大盘28%。其中，有明显产量增长预期的紫金矿业、西部矿业、洛阳钼业取得显著超额收益，量增不明显的江西铜业、云南铜业、铜陵有色跑输。紫金矿业经过2015年-2019年的资源收购和矿山建设，2020年处于厚积薄发的节点，全年大幅跑赢大盘85%。2021年以来铜板块保持强势，跑赢大盘34%，其中五矿资源、江西铜业、铜陵有色强势补涨，但紫金矿业及西部矿业涨幅跑输铜板块，反映出市场对于龙头公司阶段性高估值的消化。

2. 铜供需错配或将在上半年延续

2.1. 铜矿端偏紧的格局未改

全球铜矿资源主要集中于智利、秘鲁等几个国家，开采、冶炼产能相对集中。根据 USGS 数据， 2019 年智利、秘鲁矿山铜储量分别为 20000 万吨、 8700 万吨，产量分别为 560 万吨、 240 万吨，分别处于全球一、二位，储量共占全球的 33% ，产量共占 39% 。 2019 年中国矿山铜储量为 2600 万吨，占比为 3% ，产量为 160 万吨，占比 8% 。

根据ICSG数据，2020年全球矿产铜总产量达 2066万吨，可统计的全球28家主要矿产铜公司占比达72.6%，产能较为集中。未来两年铜矿新增及扩产增量主要来自必和必拓、自由港、紫金矿业和西部矿业等。其中，随着紫金矿业卡库拉-卡莫阿铜矿、Timok铜矿以及驱龙铜矿的相继投产，其矿产铜产量有望从2019年的37万吨增至2022年的80万吨左右，西部矿业的玉龙铜矿投产后，其矿产铜产量有望从2019年4.9的万吨增至2022年的18万吨。

我们整理 2021/2022 年全球主要铜矿新增产量预计 164.3/126.9 万吨，新增产能较大，但同时，我们需提示注意铜矿历史上干扰率也较高，根据 woodmac ， 2004-2020 平均干扰率约为 5.4% 。结合当前的宏观环境，我们认为 2021 年干扰因素主要包含以下几点：

1 ） 2021 年新增产量地区多分布于拉美、非洲等地区，我们测算这两个地区 2021 年产量增量占比分别为 52% 和 17% ，即便发达国家已经开始疫苗接种，今年疫苗或仍将无法完全覆盖发展中国家。近期南非病毒变异，未来拉美、非洲等地疫情控制或仍存在风险。即便疫情影响逐渐消退，各大项目建成投产到满产生产仍需一个产能爬坡的过程。

2 ）近年来年铜矿罢工事件扰动较多，例如 Escondida 和 Candelaria 。

结合未来两年主要矿山的新增产量及干扰因素，预测 2021-2022 年全球矿产铜厂商的总产量为 2164/2239 万吨，同比增长 4.7% 、

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