正文
二、
OBBB
过会、
DOGE
淡化，市场重燃财政担忧
5月22日美国众议院通过的“大漂亮法案（OBBB）”，点燃市场对于特朗普可能重走拜登赤字货币化老路的担忧。据CFRB测算，相较于让TCJA等大规模减税法案自然到期，OBBB在10年维度带来的增量赤字约为3万亿美元。
特别是该法案的支出和减税措施（如增强儿童税收抵免和标准扣除额、小费和加班费免税、设备奖金100%折旧等）侧重于前期，减支和抵消措施（如医疗补助工作、IRA部分抵免废除、SNAP州配套基金等）侧重于后期，未来2-3年美国财政赤字可能进一步爬升至GDP的7%。
这与特朗普竞选时期的减支口号、贝森特的“3-3-3”目标几乎背道而驰，且近期美债信用本已面临广泛质疑，OBBB法案又以“支出在前、节约在后”的模式，意味着在需求低迷环境下进一步靠前举债融资，放大供需错配的压力。
在削减支出方面，特朗普政府同样“言大于行”。截至5月26日，DOGE已削减支出1750亿美元，与其2万亿美元的削减目标相比，仅完成了8.75%。考虑到时间已过去四个多月（超过年计划的三分之一），按当前速度推算，全年削减额可能在5000亿美元左右，远低于计划中明年削减2万亿美元的目标。马斯克本人的退出，又给DOGE的减支前景增添了新的迷雾。
三、“美国例外论”与“美式价值观”出现裂痕，动摇美元信用根基
美债的长期问题不止于利息支出和财政赤字本身，更在于美元信用的根基。
对强大科技和军事实力的信赖、价值观的认同、地缘政治的紧密捆绑——这些是美元体系得以维系的基石。
但是本届美国政府所展现的价值观方向明显不同以往。特朗普总统近在沙特阿拉伯的演讲，展现的价值观不仅与民主党大相径庭，与传统共和党的理念也显著偏离。他否定了美国过去对外输出价值观的做法，认为无论是自由主义、保守主义还是干涉主义，都是对其他国家内部事务的“多管闲事”，转而赞扬沙特取得的社会治理成就（如街道整洁、社会秩序井然、民众幸福感高等）是建立在阿拉伯文明之上的发展道路，而非来自于西方“进步主义”、“自由主义”等舶来品。
这种对于“普世价值观”的摒弃，体现了特朗普个人政治哲学的某种“升级”，也弱化了美国对其盟友的价值观拉拢作用。
若价值观拉拢和地缘政治捆绑的作用减弱，绝对实力就显得更为关键。然而构成美元实力的核心是科技和军事优势，今年均遭遇了挑战：春节期间引发华尔街热议的“DeepSeek时刻”，标志着美国在关键前沿科技领域的领先地位面临严峻挑战；印巴战机在“超视距”远程空战的战争模式，也揭示出美国遥遥领先的军事优势可能正在发生变化。
这些事件对美元体系产生了不可忽视的撼动。
美元的强势长期依赖于其科技的引领性和军事的绝对优势。若这两大优势被“拉平”，那么支撑美国财政与经常账户双赤字“美国例外论”基础将受到重创，美元信用会因此面临重大考验。
四、美债作为全球资产的“定价锚”发生动摇，对资产
配置
产生一系列影响
今年二季度以来，市场对美国负面消息的定价更为充分，比如关税政策、信用评级下调、财政增赤举措等均对美债产生冲击。彭博口径下，今年1-5月美国ETF基金（含股票型、债券型、货币型等）平均月净流量437亿美元，较去年11-12月均值1108亿美元下降了约61%。
美债作为全球资产“定价锚”的地位下降，对一些传统策略组合的有效性构成挑战。
过去，股债60/40组合通常依靠债券的避险属性来对冲美股风险，但如今美债信用风险与美股盈利预期恶化的同步性打破了这一规律。
二季度以来，美债与美股的滚动相关性时常为正。
今年4月初，美债收益率与标普500波动率VIX同步飙升，资金撤离美元资产，一度形成股债汇三杀，风险溢价上升对美元资产的共同冲击已经显现。
不止股债，美股与黄金的负相关性也奔向极值。黄金作为避险资产，比特币作为风险资产，二者维持多年的负相关性近期屡次转正。
全球资金正在进行新一轮“再平衡”，主题是非美资产和另类资产。
一方面，主权资金在加码多元化资产
配置
，其中首要的增配资产就是黄金。据WGC数据，全球黄金需求中央行购金的比例从2020年末的5.4%上升至2025年3月的20.2%，中国、土耳其等地缘大国以及新加坡为代表的地缘中立国的央行均增加了黄金储备占比。
另一方面，不少跨国金融机构也在分散化组合：如PIMCO低配超长期美债、青睐中短期美债和非美债券，桥水基金扩大非美市场和大宗商品敞口，贝莱德则相对看好日本与欧洲投资级公司债。
