我们投资银行股是赚什么钱：复盘与展望

报告正文

1.1 从PE角度思考银行股

一般而言，银行股使用PB估值，但A股银行的净利润波动性低，也没有出现过亏损的情况，因此用PE估值问题不大。我们在本篇报告中转换思路，尝试从PE角度思考银行股投资的逻辑。

1.2 银行股中的“成长股”与“周期股”

从PE角度看， 买入一家银行股，我们可将持股期间的年化回报率分解为：

持有期间的年化回报率 ≈ 持有期间的EPS年化涨幅 + 持有期间的平均股息率 + 持有期间的年化PE涨幅

一般而言，不同银行间的股息率差异不会特别大，因此按照上述公式，我们可以将银行股分为两类：

• 第一类股票的投资回报率主要来自EPS增长，可以视为银行中的“成长股”；

• 第二类股票的投资回报率主要来自PE提升，包括两种：一是投资者预期公司未来EPS将大幅提升，因而估值先升一步，这种股票本质上仍然是第一类股票； 二是纯β驱动，即宏观经济周期波动带来的系统性估值上升或下降，体现银行股的“周期股”属性。

从实际样本数据上，我们按照上述公式将A股16家老上市银行过去五年（即2015年12月31日~2020年12月31日）的股价表现进行拆解。结果如表1所示，我们有如下总结：

• 第一，“成长是最大的安全边际”再次得到验证。即便是在银行这种普遍被市场视为缺乏成长性的行业里面，也依然有业绩增长很快的公司，比如银行A、B、E，他们的年EPS年复合增速达到两位数。其中银行E尤其值得注意，虽然因为一些自身原因，估值在五年时间里累计下降约40%，但凭借快速的业绩增长，其仍然实现了7%的年化回报率，基本跑平沪深300指数，可以说是“成长是最大的安全边际”的最佳代言人；

• 第二，股息率在不同银行之间差别不大。不同银行静态股息率在1%~5%之间，平均为4%，差别不大，远不如EPS复合增速和PE变动差异大，因此不是影响投资回报的主要变量；