正文
核心观点：
久旱逢甘霖的信用融资。跨年之后，一度被延缓的计划，集中选择在2021年首个交易周进行融资，信用债发行量2168亿，净融资高达1115亿（创下2020年9月以来新高），各类券种均有所改善。
融资改善是否意味着永煤事件带来的后续效应已经完全消化？倘若从供需角度来剖析，恐怕不能如此乐观。实际上，我们在前期的报告中不断强调，永煤事件对于产业债定价的扭转并非一蹴而就，从委托人决策到管理人调整负面清单，存在一定时滞；期间，管理人在存量账户配置上仍会有一定的倾向性，以便与委托人最新要求一致。一级拿债结构的变化，实则能够表征这一过程。首先，非央企产业债发行占比探底的趋势没有结束，其本周占比22%。要考虑到，信用债融资整体在突破季节性规律，非央企产业债难以搭上“顺风车”。其次，发行人强制“截标”的状态尚未改变，流标的信用债案例内，超过90%都是产业债主体。另一方面，从投资者角度来看。产业债发行人正在积极吸引投资者进场认购，主动抬升票面利率的操作不鲜见，可投资者却并不太认可票面溢价的抬升，这与上述供给结构的分化相互印证。
城投债享受流动性盛宴。1月信用二级市场成交换手率顶部中枢上抬，且改写2017年以来同期最好的记录。同时，投资者对高票息城投的追逐并未停止。无论是外部评级在AA及AA-，还是隐含评级在AA及AA(2)以下等级的城投债成交占比，均创下2020年11月以来的新高点。这一现象并非偶然，除了产业债定价预期不稳，倒逼投资者关注城投债以外，还有两点因素：一是赚套息交易的钱，二是提前换仓抢票息资产，避免利率进入调整期时优质城投资产ofr减少。成交价格及期限的变化方面，城投债同样在享受“盛宴”。一方面，低于估值10bp至15bp成交的城投债累计达到125笔，明显多于产业债。另一方面，经历年末考核时点后，城投债成交期限再次出现拉长的迹象，而愿意在产业债层面拉长期限的交易并不多。
综上所述，新券认购与现券行情，非央企产业债与城投债融资的双重割裂并未消失，流动性盛宴之下的分化愈发严重，这体现的不仅是投资者用脚投票后的结果，更是永煤事件后遗症尚未完结。后者正在促使投资者去追逐城投债，无论是配置，还是套息交易，甚至是信用瑕疵较大的城投债成交占比都在“扶摇直上”。问题是，焦点过于集中在城投债身上，其“风吹草动”就会牵动投资者的心，正如近期高负债类平台公司债能否继续借新偿旧一般。短期来看，倘若专项债新增收缩，城投融资仍需要保障，这是基建投资发力的前提；尤其对高负债地区，区域内部金融资源匮乏，更需借助外部融资渠道的支持。我们建议投资者毋须过度担忧类平台公司债到期压力。
策略布局上，信用割裂状态尚未缓和，央行有必要维稳资金面，谨防局部信用收缩的提前到来。我们建议把握这一套息窗口，负债端稳定的机构可以选择加杠杆配置AA+城投债，久期可以适当拉长至2年；优质县域城投债带来的票息机会同样值得关注，但过度下沉至弱财政省份并不可取。
风险提示：年末流动性趋于收紧，类平台公司债不能借新偿旧
核心观点：
新年伊始，债市呈现两点新特征：一是短券“一枝独秀”，二是交易盘“悄然退场”，共同折射出市场对后续反弹的预期开始趋于谨慎。反弹能走多远，一定程度上取决于资金还能松多久。我们倾向于认为，首先，宽松继续加码的必要性降低。周内50亿元小额逆回购操作并不可轻易解读为“维稳信号”，只是央行无意于给本就宽松的流动性再“添砖加瓦”。其次，货币收紧“时候未到”。从实体看，企业营收增速和财务费用增速的差值，与货币政策拐点有较好的对应关系，目前该差值尚未转正。因此，短期内资金面或维持不松不紧状态，对应利率经历去年末的单边下行后，逐渐向震荡格局转变。
风险提示：货币政策超预期
传媒：
芒果超媒（300413）—业绩预告超预期，小芒电商有望打造第二增长曲线
核心观点：
公司预计2020年归母净利润19.0-20.0亿元，同增64.32%-72.97%，超出市场预期。芒果超媒作为国内一线流媒体平台，依赖精品内容持续破圈，业绩实现超预期高速增长，会员+广告+电商+运营商业务多方位变现，充分体现内容护城河优势和龙头实力，维持强烈推荐-A评级。
风险提示：会员增长不及预期，行业竞争加剧，电商等项目发展不及预期，定增推进不及预期等。
