正文
风险提示
：市场走势不确定、监管行为不确定、财政增量超预期
节后债市利率继续下行，结合政策表述和基本面来看，债市做多的大逻辑没有发生改变。
2
月
5
日，李强总理主持召开国务院全体会议讨论《政府工作报告》稿。
从时间上看，
2020
年之后讨论《政府工作报告》的会议召开时间更靠后；从内容上看，相较去年，今年通稿中对靠前发力的表述有所弱化，更多体现国内外平衡等内容，预计节奏上可能有所放缓。
另一方面，节后开复工进度偏慢，生产高频数据延续结构性分化。
高炉和涤纶长丝开工率强于季节性，石油沥青开工率弱于季节性，汽车轮胎、焦化企业、
PTA
开工率符合季节性。
1
月核心
CPI
超预期，但主要源于春节错位，后续持续性有待观察。
1
月核心
CPI
同比回升
0.2
个百分点至
0.6%
，对比历史同期，环比读数仅低于
2017
年，与
2020
年持平。春节错位效应下，旅游、家庭服务等分项环比上涨提前，对核心
CPI
同比读数形成拉动，旅游和家庭服务分项录得近
10
年同期最大值，反映文旅和服务需求或有所改善。春节后服务需求可能回落，核心
CPI
走向需要关注两新和增收政策对家电、汽车等商品需求的带动情况。
节后权益市场、尤其是科技相关行业表现亮眼，但债市利率也整体下行。
回顾
2016
年以来市场表现，春节后股牛开局后，债市不一定会出现调整。
以上证指数为代表，
2016
年（
+3.49%
）、
2019
年（
+2.45%
）、
2022
年（
+3.02%
）、
2024
年（
+4.85%
）节后第一周表现较好。其中除
2022
年债市第一周出现调整以外，其余第一周利率均下行。更进一步，
2016
年和
2019
年债市利率下行之后转为调整，
2024
年延续下行。
2
月
6
日，中债
10
年国开债到期收益率收盘较前日下行
3.39bp
至
1.60%
，而
24
国开
15
（
240215
）较前日上行
0.2bp
至
1.63%
，同时
25
国开
05
（
250205
）较前日下行
4.9bp
至
1.60%
，代表着
10Y
国开债开启换券行情。
在各机构交易盘陆续移仓之后，新券
25
国开
05
将成为新的活跃券，历史角度来看，活跃券切换有哪些规律？
