中国经济周期权威指南

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中国的三年库存投资周期

中国的库存投资周期具有清晰的三年周期，并呈现出长期向下的趋势。当前的三年周期已见顶。 共识认为，中国经济周期已经见底，然而却鲜见详实的数据支持。让这些理论有臆测之嫌。我们认为，共识错把中国三年的库存投资周期内的短期修复当做新周期的开始。我们在 焦点图表一 中具体地展示了这一库存投资周期规律。我们可以看到，中国目前的周期内的修复其实从2016年初开始，与商品价格大幅上涨的开端相一致。这个时间点远早于美国总统川普的胜选。如果我们发现的三年库存投资周期规律继续成立的话，那么当前本周期内 修复回暖的势能似乎已见顶，并很快将开始下行。且商品价格和债券收益率的上行的势能也将很快消退。

与此同时，我们注意到，在过去20年里，数据显示投资周期的趋势是向下的，每个周期的高点和低点都在不断地下降。这个下行的趋势其实不难理解：中国巨大的投资规模，以及快速增加的杠杆压抑了新投资的边际回报，局限了经济发展中进一步有效投资的空间（ 焦点图表一 ）。

我们通过分析实际房地产投资增长数据与其长期趋势的偏差得出了我们三年周期的规律。这里共有四个半周期，包括四个非常清晰的三年周期：2003-2006年、2006-2009年、2009-2012年和2012-2015年，以及从2015年第四季度至今的半个未完成周期。然后，我们将三年周期与螺纹钢价格周期及中国利率周期进行比较，结果显示三年周期、大宗商品价格及利率走势密切相关（ 焦点图表一 ）。也就是说，三年的库存投资周期规律可以清楚地解释中国资产价格的波动。

焦点图表一：中国的三年库存投资周期和螺纹钢价格、长债收益率的对比。

中国的三年周期实为房地产库存投资周期。 即使中国的周期在图表中得到了清晰地表现，但仍有一个显而易见的问题亟需解答。那就是，为什么这个周期的长度是三年？答案很直观。我们认为周期的持续时间与建筑施工周期有关。比如，建设一座30层高的住宅楼，建筑完成时间约为9-12个月，水电安装需要3个月左右，再加上安全检查和各项审批的时间。完成时间约为1.5-2年。其后需要约1年时间消化房屋库存，使房地产的库存投资周期约为3年。

随着当前的投资周期逐步见顶，经济复苏的势头以及对商品的需求都会转弱。而随着通胀压力逐渐消退、以及避险情绪上升时对安全收益的需求，债券收益率上行的动能也将减弱。

中国股市和M1狭义货币供应领先三年库存投资周期约三个月。 实际上，中国股市反而往往领先库存投资周期约3个月，虽然两者在2015年股市泡沫期间呈现负相关（ 焦点图表二 ）。同时，我们可以展示中国M1狭义货币供应的增长与3年期投资周期之间有着更为稳定，约三个月左右的领先关系（ 焦点图表二

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