正文
3
、
行权的净利润目标，同时蕴含了公司未来净利润率的快速提升
（
1
）相较于海外的机器人龙头发那科、国内的工控龙头汇川等企业，埃斯顿的净利润率仍较低，
2020-2022
年间，扣非后净利润率仅在
2%-3%
的水平，还有很大的提升空间。
（
2
）公司阶段性利润率较低，我们认为与三个原因有关：
Ø
一是机器人销量在
1
万台以下时，规模效应难以显现，
Ø
二是公司自
2015
年后的一系列收购，造成了管理费用率的提升，
Ø
三是在人员组织架构、管理流程方面，仍有较大提升空间，导致管理费用和销售费用较高。
（
3
）展望未来，我们认为公司净利润率逐步提升是大概率事件：
Ø
一来公司机器人销量已上新台阶，规模效应将逐步显现，
Ø
二来收购标的的融合和内化，将逐步在未来几年完成，
Ø
三来公司将花更多精力在管理流程的改造上。
4
、
投资建议
继续维持“强烈推荐”评级。
公司此次推出股权激励计划，体现了公司对未来发展的信心，公司未来几年的收入和净利率有望同时快速提升。短期来看，制造业复苏
+
自主可控，将是
23
年机械行业投资主线，当前制造业复苏已成确定趋势，标的稀缺性，将是投资收益率的胜负手。我们预计公司
22/23/24
年预计实现净利润
1.67/3.13/5.08
亿元，同比
+38%/+86%/+63%
，对应
PE=123/66/41
倍，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：
制造业复苏不及预期、国产替代不及预期、上游材料价格波动
。
