【广发•早间速递】评首批国有大行定增预案落地：“兵马欲动，粮草先行”

广发证券研究 · 公众号 · 证券 · 2025-04-01 07:10

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2025年3月30日，4家国有大行披露首批补充资本方案，点评如下：

定增规模：本轮增资规模共计5200亿元。 财政部共注资5,000亿元，中国移动集团、中国船舶集团分别拟增资邮储银行78.54亿元、45.66亿元，中国烟草、双维投资分别拟增资交行45.8亿元、30.0亿元。

定增价格：增资价格均高于目前股价，基本符合市场预期。 测算四家国有大行定增价格对应24年PB处于0.7-0.8倍，较目前A股PB(LF)溢价9%-30%不等。溢价率与摊薄水平基本相当，信贷增长较快、资本需求较强的邮储银行增资力度最大，测算定增后，总股本预计将被摊薄20.7%，与此同时，定增价格溢价率为21.5%也相应较高。

增资影响： （1）核心一级资本充足率提升，应对风险能力增强。（2）增资对股息率摊薄有限，高股息价值仍在。

综合来看，首轮增资对四家国有大行股价的影响长期利好、总体中性。其一， 即使不增资，随着规模增速放缓、净息差收窄，利润增速逐步放缓的背景下，股息率也会逐渐下行。增资虽然短期一次性摊薄股息率，但中期（两三年内）可有效支撑规模增速，有利于六大行股息率长期保持稳定。 其二， 国有大型银行作为低风险、类国债资产，其稳定性本身包含着国家背书的底层假设，即对周期下行期间政府注资的可能性，市场应有所认知，股价可能已包含政府注资的考量。 其三， 924新政后今年行业的经营环境有变，随着财政加快发力，银行资产荒逐渐不慌，经济复苏已在路上，大行在周期底部补充资本属于“兵马欲动，粮草先行”，长期来看可视作利好。

风险提示：（1）经济表现不及预期；（2）金融风险超预期；（3）政策落地不及预期；（4）利率波动超预期；（5）国际经济金融风险超预期。

选自报告：《评首批国有大行定增预案落地：“兵马欲动，粮草先行”》 2025年3月31日；作者：倪军 S0260518020004；许洁 S0260518080004

银行：跨境流动性跟踪月报20250330：2月货物贸易资金转向流入

跨境流动性跟踪：（1）2月货物贸易跨境资金如期大幅流入。 年初以来美元指数大幅回落、中美利差大幅收窄，美债人民币套利交易回报率大幅减弱，带动跨境资金如期大幅回流。外汇占款减少、外币存款大幅增加，加剧人民币流动性压力。 （2）24Q4金融账户净流出环比显著走扩，主要来源于证券投资加速流出。（3）跨境资金流出加速一定程度上抵消了总量宽松的政策效果。 24Q4跨境资金净流出占社融增量的比例达25.38%，同比、环比分别走扩13.41PCT、9.61PCT。

套利交易回报率：（1）人民币兑SDR小幅升值。 3月26日特朗普宣布将从4月3日起对所有非美国制造的汽车加征25%的关税， 离岸人民币兑美元小幅贬值0.17%。 3月26日日本央行行长在向国会提交日本央行的半年度报告中表示，市场预期日本央行加息将更加谨慎，叠加美国关税影响， 日元兑离岸人民币大幅走弱0.47%。 英国正在考虑调整其对美国科技公司征收的数字服务税，以避免特朗普政府即将宣布的对等关税， 英镑兑离岸人民币小幅升值0.35%。（2）10Y中美利差走扩5bp。 受人民币边际升值影响，10Y美债人民币套利交易实际年收益率较上期末下降0.35PCT。 （3）SDR主要经济体股指普遍下跌，A股表现一般，中国资产美国市场表现略好。（4）下期关注4月2日美国“对等关税”落地情况。

风险提示：（1）测算与实际值差异；（2）经济超预期下滑；（3）财政力度不及预期；（4）国际经济及金融风险，利率及汇率波动超预期等。

选自报告：《跨境流动性跟踪月报20250330：2月货物贸易资金转向流入》 2025年3月31日；作者：倪军 S0260518020004；许洁 S0260518080004

非银：金稳会议提振市场信心，短期震荡提供布局机会

证券：金融稳定工作会议提振市场信心，中证协优化市场生态。（1）3月28日，中国人民银行召开2025年金融稳定工作会议， 释放了“金融体系韧性增强”信号，有助于缓解投资者对系统性风险的担忧，降低权益资产的波动性。 （2）3月28日，中国证券业协会制定《证券公司全面风险管理规范（修订稿）》和《证券公司市场风险管理指引》， 既是对证券行业风险管理短板的针对性补强，也是适应业务复杂化、国际化趋势的前瞻布局。 （3）截至3月29日，23家上市券商年报出炉， 合计营收和归母净利润分别为3750亿元和1262亿元，同比增长6%和14.9%。政策着眼于提升资本市场稳定性与功能性，增量利好政策频出。随着外部不确定性与内部应对逐步落地，增量资金逐渐接力，资产荒背景下权益市场有望维持较高的市场活跃度。

保险：上市险企2024年报分化，部分公司核心指标超出预期，建议积极关注保险板块。 资产端方面，1-2月份经济数据开局良好，工业、消费、服务业、投资、地产销售同比增速均高于去年5%的实际GDP所对应的年度增速，综合考虑到政府工作报告提升赤字率，国新办解读政府工作报告时谈到了物价偏低的现状，保险股估值也有望随之逐渐修复。

风险提示：资本市场大幅波动、行业竞争加剧、行业政策变动等。

选自报告：《非银金融行业：金稳会议提振市场信心，短期震荡提供布局机会》 2025年3月30日；作者：陈福 S0260517050001；刘淇 S0260520060001；严漪澜 S0260524070005

纺服轻工：纺织服装与轻工行业数据月报3.1-3.31

纺织服装行业月观点。首先，