中信建投：腾讯、阿里AI投入初见成效，持续关注三大投资方向

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2025Q1，阿里巴巴收入为2365亿元，同比增长7%，非公认会计准则下，净利润为298亿元，同比增长22%。云智能集团收入301亿元，同比增长18%。这一增长势头主要由更快的公共云业务收入增长所带动，其中包括AI相关产品采用量的提升，AI相关产品收入连续七个季度实现三位数的同比增长，AI产品在众多的行业垂直领域获得更广泛应用，包括互联网、零售、制造业和文化传媒，并越来越侧重于增值应用。公司将继续对技术创新进行投入，包括AI产品和服务，以提升AI领域的云采用量，并维持市场领先地位。资本开支方面，2025Q1公司资本开支为239.93亿元（Purchase of property and equipment），同比增长136%。相较于此前年报时的指引，2025Q1资本开支或低于投资者预期，预计与GPU芯片采购发货节奏有关。

从腾讯与阿里的财报看，AI的投资强度与带来的回报是投资者最关心的问题。当前仍处于AI基础设施的投资期，尽管季度间资本开支或许有波动，但整体仍保持较高的投资强度。从AI的商业变现来看，腾讯表示短期内依靠订阅等方式收费并不容易，尤其是面向C端用户。对于国内CSP厂商而言，当前AI投资带来的回报一是体现在拉动自身业务增长，AI能力已经对腾讯的广告与游戏等业务产生了实质性的贡献；二是向其他B端客户赋能，阿里的AI相关产品收入连续七个季度实现三位数的同比增长，在包括互联网、零售、制造业和文化传媒等垂直领域获得广泛应用。在一定程度上已经实现了AI投入促进增长，增长反哺AI发展的正循环。

目前，通信板块估值仍处历史较低位置，我们建议重点关注：一是算力板块景气度持续，可以精选高增速、低估值、强预期的个股配置；二是优质红利资产电信运营商；三是需求有望逐步恢复，业绩和估值可能修复的军工通信、海缆、物联网与智能控制器板块。

国际环境变化对供应链的安全和稳定产生影响，对相关公司向海外拓展的进度产生影响；人工智能行业发展不及预期，影响云计算产业链相关公司的需求；市场竞争加剧，导致毛利率快速下滑；汇率波动影响外向型企业的汇兑收益与毛利率，包括ICT设备、光模块/光器件板块的企业；数字经济和数字中国建设发展不及预期；电信运营商的云计算业务发展不及预期；运营商资本开支不及预期；云厂商资本开支不及预期；通信模组、智能控制器行业需求不及预期。

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