正文
创业板指表现较弱，受权重板块光伏、消费电子的影响，目前反弹涨幅还未回到跌幅的一半。
我们上周周报
《历史单日跌超5%的复盘和波动率收窄后的选股思路》
提到，一轮熊市或者震荡市后一般不会有连续多次超过5%的单日下跌，单日大跌超过5%后，指数即接近底部。
参考19年5月关税骤然升级后的市场走势，19年指数从春季躁动的运行区间下了一个台阶，在新的走廊维持震荡格局。
考虑到关税对于业绩减记的冲击仍有不确定性，我们预计后续指数仍在震荡区间，指数波动率收窄。指数托底需要观察三个变量：①中美谈判取得实质进展；②内需对冲手段；③国内科技产业进展。
（二）内需资产：下跌影响很小，且普遍补缺口，已隐含了较高的政策预期
近期内需相关的品种股价表现不俗。事实上，自4月2日以来，内需典型行业受关税的冲击很小（最大跌幅普遍在10%以内），大多只跌了一天即企稳，且2周时间过去普遍涨幅已覆盖跌幅，补缺口回到关税冲击前。
下表中的内需行业（或外需不敏感）可以大致分为两类：
第一，
稳定价值类的红利行业
，如国有行、电力、铁路公路等。最大跌幅在5%左右，一方面一季报典型红利行业业绩预期稳定，另一方面受外围影响较小且具备股息防御属性，因此股价已经回到冲击前。
第二，
内需敞口为主的消费品
，如饮料乳品、休闲食品、酒店餐饮、旅游景区、零售、个护、白酒等。其中，有少数内需行业确实一季报存在结构性亮点，如软饮、旅游等，但下表中更多的行业还是隐含了市场对于外需冲击下内需刺激加码的预期。
对于在18-19年关税冲击之下内需资产的股价表现，我们发现，当前市场对于内需刺激政策的期待是合理的（
例如19年国家密集出台了个税体制改革、促进家电消费、汽车下乡、体育消费等一揽子政策
），但从整个贸易摩擦周期内需消费的股价表现来看，则呈现出如下特点：
（1）18年关税升级初期，内需敞口较大的行业有半年左右的超额收益，在18年6月关税再度加码后达到高点。
（2）随后对于关税进一步升级，股价表现不再跑赢，且在18年12月中美达成阶段休战协议后持续跑输。
（3）19年关税再度升级后，仅在重要内需刺激出台前后（19年4-5月）有短暂的超额收益，但中期也不显著。
（4）持续有超额收益的内需消费，是利润率显著占优、驱动ROE持续改善、不受关税影响的优势核心资产，如白酒、白电、调味品、乳品的代表公司，本质是中国优势龙头。
回到当下，在明确的内需刺激政策没有出台之前、且消费板块大的β没有明确起色前，本轮市场对于内需资产的配置暂时没有业绩预期的支撑，而更偏向于主题投资，类似于18年关税升级的初期。
既然类似于主题投资，在股价已经回补缺口之后，我们可以参考行业的成交集中度，来评估有多少投资者已经price-in了内需政策刺激的“预期”。
下图可见，商贸零售、旅游、食品等内需行业，成交集中度基本上达到了23年Q1（全面放开后）的次高点，个别行业甚至超过了23年到达最高点，因此对于政策预期的定价已经较为充分，后续反而需要警惕政策落地带来的成交热度回落。
（三）科技资产：仍未回补短期跌幅，等待一季报靴子落地后布局中期主线
TMT行业在本轮“对等关税”的冲击之下，普遍下跌15%-30%不等，跌幅较大，且大多数行业的股价还没有回补到冲击之前。
其中：受益于新一轮自主可控、国产替代的半导体行业，股价回补了90%以上；而外需受损不确定的消费电子产业链，股价恢复程度不及一半。
对于有独立景气周期的科技产业在18-19年的股价表现，我们在上周周报中已有详细展开。两类科技制造产业18-19年都展现出了更中期维度的超额收益：
其一，与贸易摩擦关联度低、独立科技创新周期受益的景气行业。
包括无线耳机渗透率快速提升带动的消费电子、5G基站加速建设受益的PCB等，基本上都是兑现了利润增速的成长高景气行业。
其二，科技封锁、自主可控倒逼的国产替代领域。
18-19年我国加速推动自主可控领域发展，包括半导体（芯片、半导体设备）、信创（操作系统、数据库）、医药（医疗器械、创新药）、军工（北斗）等。
