【广发汽车】威孚高科：目前估值偏低，存在未必合理

中重卡行业景气度不及预期，排放监管力度低于预期。

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一、 公司产品壁垒高，多业务协同业绩稳健

公司主营业务为汽车燃油喷射系统、后处理系统及发动机进气系统，其中，发动机燃油喷射系统业务为公司核心业务。公司是 国内汽车燃油喷射系统龙头供应商 ，其生产的柴油燃油喷射系统产品广泛用于各档功率的柴油机。国际上电喷技术主要由博世、德尔福、日本电装等企业垄断， 公司与世界柴油喷射技术的领军者博世集团投资建立合资公司 ，为国内大部分柴油车提供配套产品。而本土零部件企业极少数能够生产高压共轨产品，产品质量也无法与博世比肩。

公司17年上半年实现营业收入47.28亿元， 同比增长40.4% ；实现归母净利润13.26亿元， 同比增长40.5% ；其中，公司第2季度实现营业收入22.71亿元， 同比增长23.9% ；实现归母净利润6.80亿元， 同比增长26.4% 。 受益于下游重卡行业极高景气度，2017年上半年公司燃油喷射系统业务收入实现29.13亿元，同比增长54.1%，毛利率提升1.2个百分点至26.1%。

从历史水平来看 公司业绩较稳健 ， 核心业务燃油喷射系统仍贡献主要利润 ，后处理业务近几年增长较快，对业绩形成有力支撑。以2015年为例，重卡行业销量整体下降26.1%，公司营业收入下降9.6%，归母净利润仅下滑1.6%，主要得益于公司三大系统产品中汽车尾气后处理系统产品产销增长明显，2015年汽车后处理业务收入同比增长39.0%，营收占比从14年的24.6%提升至15年的37.9%，成为公司重要的业务增长点。

公司业绩主要由投资收益贡献，17年上半年公司实现对合营联营企业投资收益8.34亿元，同比增长2.40亿元，主要由于博世汽柴贡献投资收益同比增长2.03亿元所致。

博世汽柴由威孚高科与德国博世合资成立，威孚高科直接持股比例为32.5%，间接持股比例为1.5%，合计持有博世汽柴34%的股权。 博世汽柴核心产品高压共轨系统具备较高的技术壁垒， 主要配套重卡、轻卡等车型，在国内市场处于绝对领先地位。 今年上半年，博世汽柴实现营收77.8亿元，同比增长56.2%，实现净利润17.5亿元，同比增长55.5%，主要与我国重卡行业上半年销量同比增长71.9%有关。