【中金固收】如何看待今年财政政策力度的效果及政府类债券供给影响

今年一般公共财政收入预算有望实现，不过政府性基金收入预算仍偏乐观，今年广义财政收入可能不及预算安排。2022-2024年我国名义经济增速下行，一般财政收入增速偏低，一般财政收入实际增速往往低于预算安排，例如2024年一般财政收入的预算增速是3.3%，不过实际增速只有1.3%（图5）。今年财政预算报告充分考虑了当前名义经济偏低的现实情况，报告对2025年一般财政收入的预算增速降至0.1%，我们认为这个预算增速是有望实现的。2022-2024年预算报告对当年政府性基金收入预期都较为谨慎，2022-2024年政府性基金预算增速分别只有0.6%、0.4%和0.1%，不过每年政府性基金实际增速仍然低于预算增速，2022-2024年分别为-20.6%、-9.2%和-12.2%，主要原因是房地产市场下行，国有土地出让金收入增速下滑。今年预算报告对2025年政府性基金收入预算增速为0.7%，这看上去仍然不高，那么今年政府性基金收入实际增速能否达到预算目标呢？我们认为不确定性仍然存在。去年四季度房地产政策放松以后，国内房地产市场逐步有所企稳，不过新房市场恢复偏慢，尤其是2022-2024年新屋开工大幅下滑，而土地出让金收入降幅偏低，我们预计今年土地出让金收入仍面临一定下行压力（图6），今年政府性基金收入实现预算目标仍需一定努力。如果把一般公共财政收入、政府性基金收入和国有资本经营收入合计为广义财政收入，2022-2024年广义财政收入预算增速分别为2.7%、4.7%和2.2%，由于一般财政收入和政府性基金均低于预算，广义财政收入实际增速分别为-6.0%、2.4%和-1.9%（图7）。今年广义财政收入预算增速为0%，其中一般财政收入有望实现预算目标，不过政府性基金收入面临不及预期风险，可能将影响今年广义财政收入。

今年财政赤字规模有所扩大，广义财政支出实际增速或有所回升，不过考虑政府性基金收入可能不及预算，今年广义财政支出实际增速或低于预算增速。2022-2024年一般财政收入实际增速往往低于预算增速，这使得一般财政支出实际增速不及预算增速，2022-2024年一般财政支出预算增速为8.4%、5.6%和4.0%，而实际增速为6.1%、5.4%和3.6%（图8）。今年一般财政赤字率提高到4.0%，一般财政支出预算增速为4.4%，小幅高于2024年实际增速的3.6%，一般财政对经济支持小幅增加。2022-2024年政府性基金支出预算增速为22.3%、6.7%和18.6%，不过政府性基金收入不及预期，2022-2024年政府性基金支出实际增速仅为-2.5%、-8.4%和0.2%。今年政府性基金支出预算增速为23.1%，不但高于去年预算增速的18.6%，更是明显高于去年实际增速的0.2%，不过政府性基金收入仍有下行压力，我们预计今年政府性基金支出实际增速可能明显低于预算。如果把一般公共财政支出、政府性基金支出和国有资本经营支出合计为广义财政支出，2022-2024年广义财政支出预算增速分别为13.0%、5.9%和7.8%，实际增速则分别为3.3%、1.2%和2.6%，广义财政支出明显低于预算，财政对经济支撑受限。今年广义财政支出预算增速为9.1%，明显高于去年预算增速的7.8%，更是高于去年实际增速的2.6%，不过考虑今年政府性基金收入可能不及预算，我们预计广义财政支出实际增速实现预算目标或仍需努力（图9）。并且今年政府性基金支出中包含5000亿元金融机构注资特别国债，这部分资金对实体经济贡献可能偏小。总体来看，我们预计今年广义财政支出实际增速可能小幅回升，广义财政更多仍是扮演托底角色。就支出重点支持领域来看，一是促进消费，例如安排超长期特别国债支持消费品以旧换新；二是支持产业升级，例如今年中央财政制造业领域专项资金安排明显增长，支持设备更新的超长期特别国债规模明显增加；三是支持科教兴国，今年教育投入进一步增加，中央对地方学生资助补助经费明显增长。

今年一般财政预算赤字规模比上年增加1.6万亿元，主要体现在中央政府赤字部分，地方政府专项债券比上年5000亿元，超长期特别国债比上年增加3000亿元。一般债券方面，今年一般财政赤字率比上年提高1个百分点至4%，赤字规模达到5.66万亿元，比上年增加1.6万亿元；其中中央财政赤字4.86万亿元，比上年增加1.52万亿元，地方财政赤字8000亿元，比上年增加800亿元，赤字增加主要体现在中央财政部分（图10），中央财政赤字占比从上年的82.3%升至85.9%。专项债券方面，今年拟安排地方政府专项债券4.4万亿元，比上年增加5000亿元，主要投向投资建设、土地收储和收购存量商品房、消化地方拖欠企业账款等。超长期特别国债方面，今年拟发行超长期特别国债1.3万亿元，比上年增加3000亿元，去年的超长期特别国债投向主要是用于“两重”的7000亿元和用于“两新”[3]的3000亿元。今年还拟发行特别国债5000亿元，用于国有大型商业银行补充资本，这些资金有助于充实国有大型银行资本，有助于金融体系稳健，不过对经济直接带动效应或偏弱。