正文
全球能源绿色转型持续推进，光伏行业进入稳定增长期，需求持续增长，预计24/25年全球新增装机490/590GW，未来保持15%+增速。
从2018-2023年，全球光伏市场迎来高速增长期，新增装机量从106GW增长到404GW，CAGR为31%，2023年装机量由于组件价格下行迎来爆发式增长。我们预计24/25年全球光伏新增装机量将达490/590GW，行业进入稳定成长期。
中国、美国、欧洲等传统市场持续稳定增长。
我们预计2024年全球新增光伏装机490GW，同增21%，保持稳健增长，其中中国/美国/欧洲分别新增装机240/40/72GW，同增11%/29%/20%。中国2023年新增装机高基数，我们预计2024年中国新增装机240GW，未来保持约10%增速；美国2024年预计新增装机40GW，同增29%，保持稳步增长。
印度、中东等新兴市场光伏需求爆发，组件出口高增。
24年中东1-8月出口17.4GW，同比+150%；印度1-8月出口13GW，同比+272%；巴基斯坦1-8月出口16GW，同比+526%；巴西1-8月出口16.4GW，同比+45%；东南亚1-8月出口6GW，同比+28%。新兴市场需求增长明显。
新兴市场光伏需求拉动下，逆变器出口持续高增，其中印度、巴基斯坦、中东、巴西、乌克兰24年同比增幅尤为显著。
24年1-8月，对印度出口3.53亿美元，同比+99%；对巴基斯坦出口3.38亿美元，同比+309%；对中东出口4.11亿美元，同比+67%，其中沙特增速最快、出口额贡献最高；对巴西出口5.58亿美元，同比+47%；对乌克兰出口0.2亿美元，同比+92%。
逆变器赛道好，轻资产高ROE高周转。
横向对比逆变器行业（阳光电源、锦浪科技、固德威、上能电气）、硅片行业（TCL中环）、硅料行业（通威股份、大全能源）、组件行业（隆基绿能、晶科能源），逆变器行业商业模式轻资产高周转，ROE、资产周转更高，为商业模式更好的优质赛道。
随海外高毛利市场持续拓展，上能电气未来ROE提升空间可期。
上能电气ROE较阳光电源及固德威偏低，主要系高毛利的海外营收占比仍然较低。2023年公司实现海外营收6.9亿元，同增106%，拉动ROE至16.28%，同增8.35pct，出现明显提升。24H1，公司海外营收实现4.75亿元，同增115%，随着公司海外高毛利市场的持续拓展，公司ROE提升可期。
2.2.
逆变器产品线完备，出货持续增长，全球市占率保持前列
公司光伏逆变器产品全品类布局，下游应用场景覆盖面广。
公司光伏逆变器产品主要为集中式产品及组串式产品，组串式产品又划分为户用及工商业光伏逆变器、中大功率组串式光伏逆变器。拥有3kW-8.8MW全功率段产品、功率覆盖广，全面覆盖大型地面光伏电站、山地电站、水面漂浮电站以及工商业屋顶光伏电站和户用光伏系统等多场景的应用。
组串式逆变器：
可提供3~350kW全功率段产品，采用多电平/软开关变换技术，实现系统效率的最大化。采用超宽MPPT电压输入范围设计，可实现户用电站、工商业电站、大型地面电站等全场景应用。
集中式逆变器：
可提供2500~8800kW功率段产品，所有产品实现大于99%的高转换效率，高防护等级、高可靠性设计。产品过载能力强，且支持高容配比设计。
光伏逆变器出货量持续增长，2023年全球出货市占率排名第四。
上能电气在全球建有江苏无锡、宁夏吴忠、印度班加罗尔三大生产基地，过去5年公司光伏逆变器出货量持续增长，2019-2023年CAGR达48%，受益于2023年国内光伏装机高增，公司2023年逆变器出货量达23.47GW，同比增长133%。根据S＆P Global和Wood Mackenzie的相关数据统计，2023年公司光伏逆变器产品全球出货量排名第四，逆变器出货量连续11年保持全球前十的行业地位。
逆变器业务营收高增，毛利率稳中有升。
2023年公司逆变器业务实现营业收入28.79亿元，同比增长135%，保持高速增长。过去3年公司逆变器毛利率稳步增长，2023年毛利率20.25%，同比增加0.6pct；2024H1实现营业收入13.83亿元，同增6.2%，毛利率22.46%，同增2.6pct，主要系海外高毛利市场出货增长。
2.3.
国内市场：地面电站需求稳健，公司市场地位稳固
2.3.1. 国内地面电站需求稳固，装机占据半壁江山
国内地面电站占据半壁江山，未来需求有望持续。
近年来分布式装机占比不断提升，但随组件电芯降价推动光储LCOE性价比提升，2023年地面电站市场需求再次爆发，新增装机占比55%，24H1装机占比48%，预计后续地面电站持续占据光伏装机半壁江山。
2.3.2. 地面电站格局稳定，公司深度绑定五大四小奠定稳固地位
国内地面市场格局稳定，公司深度绑定五大四小、地面市场地位稳固。
地面集中式市场以招投标为主，经过多年激烈竞争后当前行业格局稳固，国内阳光、华为两大龙头，上能、特变、株洲特变稳占一席之地，公司2023年光伏逆变器合计中标6.38GW，中标量排名第五。公司凭借先进技术+优质服务，已经与国家电投、中核、大唐、华能、三峡、中节能、国能投、中广核、华电、中石油等央国企发电集团建立稳固合作关系,同时深耕省属大型国有企业、大型民营能源投资集团以及国内以中能建集团、中电建集团为代表的光伏EPC，长期稳居国内一线供应商地位。近年来，大型央企、国企在光伏市场不断发力，光伏行业市场份额越来越向大型企业集中，公司与大型企业深度绑定优势将帮助公司进一步巩固其国内品牌地位。
2.3.3. 地面集中式存在技术壁垒且盈利性更高，公司多年技术沉淀具备优势
地面集中式技术壁垒更高。
地面集中式逆变器存在一定技术壁垒，一方面，地面集中式逆变器对逆变器企业的电网理解能力和系统能力要求更高；另一方面，集中式逆变器是将大量并行的光伏组串连接到同一台集中式逆变器的直流输入端再经过逆变并入电网，因此集中式的单体容量较大，这意味着一旦发生故障，可能影响范围较广，对后期运维提出了更高要求。公司大功率集中式产品具备长期积累，具备技术和服务优势。
国内地面集中式逆变器较组串式价值量更高、盈利性更好。
当前国内地面集中式价值量更高，截至24Q3公司国内地面集中式逆变器价格在0.15元/W，国内地面组串式价格逆变器价格在0.12元/W；同时国内集中式逆变器盈利性更好，以上能电气为例，24Q1-3国内集中式毛利率维持在20%，而国内组串式逆变器毛利率维持在15%（以固德威24Q1-3数据为例）。
国内地面电站需求稳健、市场格局稳定，上能电气深度绑定五大四小，同时具备多年技术沉淀，在地面集中式具备优势，保障公司国内地面市场出货市占率保持前列。此外，国内地面集中式盈利性较组串式更高，提供更好盈利性。
公司2024年国内地面市场预计出货16-18GW，25年保持稳增，毛利率约20%。
2.4. 海外市场：高毛利市场持续拓展，公司市占持续提升
2.4.1. 印度光伏需求高增，公司印度市场深耕多年、根深叶茂
印度电价上涨，光伏电站经济性提升。
随印度人口增长和经济发展，印度电价保持持续增长趋势，至8月初已接近8卢比/kwh（约7毛人民币），同时电网也出现供电不稳现象，而组件价格持续下行，开发成本降低，光伏电站投资性价比提升。
印度光伏加速发展，24/25年印度光伏装机预计超20/30GW。
2023年印度政府发布2022-2032年国家电力计划NEP，预计2026-27年光伏累积装机达186GＷ。截至 23 年底印度累积光伏装机73.3GW，即测算3-4年内需新增110GW+，对应年均约30-40GW。此外，近些年印度政府还陆续推出CPSU政府生产者计划第二阶段、光伏园区和超大型光伏项目开发计划、PM- KUSUM农民能源安全与发展计划、PM-Surya Ghar 总理光伏家庭计划等一系列政策，全面鼓励集中式和分布式光伏电站的发展。我们预计24/25年印度光伏装机预计超20/30GW，实现高速增长。
