正文
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风险因素：
利率水平进一步抬升；资管新规最终稿的严格程度超出市场预期；2019年之后到期的非标规模超出市场预期；定增退出难度超出预期。
在前期报告中我们指出，预计资管新规（意见征求稿，以下简称“新规”）对A股的中长期影响偏正面：新规正式实施后，将使得以前很多与股市竞争资金的资管产品，在风险重估后收益率空间受限，股市相对配置价值提升。但是，在近期机构交流的过程中，我们发现新规带来的市场预期依旧紊乱，投资者特别关心新规预期引发的短期波动，特别是叠加流动性“年关”后的影响。
本报告再论“资管新规”，从机构与政策博弈，以及对A股影响机制两个角度出发展开分析。
首先可以明确的一点是，监管政策频出，尤其是
资管新规
（征求意见稿）
的公布，是近期影响二级市场风险偏好最核心的变量。对新规的预期不一致，是驱动机构投资者近期“看短做短”交易行为的关键。
在此影响下，市场波动在最近两周反弹回升，并于上周到达年内新高18.0。从中信29个行业本周涨跌分布来看，依旧反映出比较明显的“超涨补跌”和“超跌补涨”格局，周期板块领涨，金融、家电、食品饮料领跌，这是典型的由交易性行为、而非基本面因素导致的市场表现。
不过值得注意的是，
本周中国波指有所回调，也说明随着对新规认知的加深，投资者情绪有所缓和，我们认为这是市场逐步回归理性的反映。
市场预期为何不一致？究其根本原因，在于新规目前还是“征求意见稿”的状态，到最终版本发布之前，仍有调整空间，对于压力比较大的银行而言，仍旧处在与政策“博弈”的阶段。
如果机构层面反馈比较强烈，考虑到对金融风险、实体经济融资等维度的影响，资管新规的意见征求稿最终可能会相对宽松一些。
尤其是大量理财产品将受到限制的银行，对于新规的反映最大。根据搜狐财经等媒体报道，本周五（12.8）深夜，中银协紧急发布声明，一方面，澄清不存在网传的10家股份制银行联名上书情况，另一方面，也表明“相关政策的意见建议尚在讨论整理过程中”。我们不去讨论任何未被证实的网络舆情，但是这件事情可以从侧面反映，对于机构而言，哪怕设置了过渡期，监管新规的执行落地还是会有极大的难处，这些难点很可能就是机构与政策博弈的内容，也是市场预期相对紊乱的地方。
那么最终政策将怎么调整？哪些地方会放松，哪些地方难有回转余地？
我们认为，对于资管行业，新规整体趋严的方向不变，稳中求进的风格下，其节奏和力度的调整会考虑以下三个方面：
1）不能因为金融监管而触发新的金融风险；2）刚兑打破的过程不能影响社会稳定，这是个长期的过程；3）不能对实体经济融资规模和成本造成较大负面影响。
（1）不能因为金融监管而触发新的金融风险。
在“十九大”报告中也强调了“货币政策与宏观审慎双支柱”，如果说打破刚兑、限制期限错配会导致大量存量产品出现支付困难、规模萎缩等现象，从而引发新的金融风险，那么这些方面的政策可能会缓冲落地。
（2）刚兑打破的过程不能影响社会稳定，这是个长期的过程。
比如，新规建立了投诉机制，但与此同时又严格规定打破刚兑，这就使得投资者可能有渠道申诉，却难以解决实质性问题，进而造成不稳定因素。从维稳诉求出发，打破刚兑的具体落地方式和落地期可能尚有讨论空间。
（3）不能影响实体经济融资。
以银行理财为例，2017年上半年银行理财总规模小幅下降，但是投向实体经济的余额仍在增长，大量是以非标形式，截至2017年6月，银行理财产品余额中有20.9万亿（73.4%）投向实体经济。银行理财多以3M~12M为主，而非标期限一般至少在2年以上，有的甚至5年以上，若资管新规对非标的管控严格落地，对于投向为房地产、城投平台的非标融资理财产品，冲击非常大。对于影响实体经济融资的非标产品，可能后续政策会有调整余地。
新规提升A股长期配置价值的同时，带来的风险是短期和结构上的。
