信用 | 跨年后，会有什么变化？

12月以来，受资金面、投资者结构等影响，信用债下行偏慢，信用利差略有走阔。2025年即将到来，跨年后，信用将面临哪些变化？可能会有什么影响？

跨年后，会有什么变化？

12月以来，信用债收益率下行偏慢，信用利差持续走阔。

本周二永债小幅跑赢普信债。 本周普信债收益率先上行后下行，上行时二永债上行幅度较高，周五下行时下行幅度也明显高于普信债，整周来看，二永债阶段性跑赢。流动性表现好、波动大的特征更为明显。

按照我们此前的信用利差拆分思路，将中低等级信用利差拆分为AAA等级信用利差与等级利差，前者更多反应流动性影响，后者更多反应信用风险影响。 从拆分结果来看，近期AAA等级信用利差上行幅度明显偏高，流动性影响更明显。而考虑到前期信用利差上行主要是流动性问题，预计年后流动性担忧缓解，信用或将一定程度补涨。

那么， 跨年后，可能会出现哪些变化？

理财回表压力减轻，但规模增长预计不会太强势。 从过去几年银行理财的规模变动能观察到，银行理财年末一般会有小幅回表压力，一般弱于年内的二三季度。进入新一年的一季度后，规模上一般会有所回升，2023年一季度受2022年四季度负反馈的影响，规模持续下行。但考虑到银行会有开门红需求，所以银行理财的规模增长预计不会太强势。

各类机构在1月份的表现更多是趋势的延续。 我们统计了各类机构最近几年月度净买入情况，可以观察到，各类机构1月份整体表现平稳，2023年1月受2022年四季度赎回影响略显异常。2022年和2024年年初均表现平稳，更显示出延续此前趋势的特征。

资金面会宽松吗？如何影响信用债？

跨年后，资金一般会略宽松，但也许要关注边际扰动。一般而言，资金面无论宽松还是紧张，年末市场都会有所担忧。但跨年之后，资金面一般会边际宽松，但可能会受到银行开门红影响。

1月份信用债收益率、利差下行居多。 我们统计了2016年以来9年的1月份城投债收益率及利差变动，目前，收益率在2016年、2017年、2018年、2021年4个年份出现上行，利差则仅在2018年和2022年出现普遍上行。

后市如何展望？

12月以来，信用债收益率下行偏慢，信用利差走阔。而本周虽然普信债仍然上行，但二永债开始小幅下行。

跨年后，资金面的担忧或会有所缓解。考虑到此前对信用债流动性担忧更多，跨年后预计信用债或将一定程度补涨，二永债本周已经一定程度反映补涨行情。

具体来看，如何配置？

仍然建议积极关注超长信用债。 超长信用债或已过了快速下行的阶段，但结合走势、利差保护与监管关注来看，超长信用债调整风险仍不高，建议中期维度布局关注。

二永债可能会最快反映跨年后的变化，建议关注。二永债在信用债中流动性表现较好，市场下行时走在前列，可能会最先反映资金面变化，建议积极关注4年及以上二永债。

城投债短端或先反映市场变化，中长端建议围绕5年AA(2)和2年AA-逐步建立底仓。 在化债政策支持下，城投信用风险可控，目前融资政策仍然偏紧，资产稀缺，建议积极关注，尤其是部分化债支持力度较大的地区。

产业债建议关注短久期下沉的机会。

一级发行：信用债净融资转负