我们在周期的什么位置？

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资料来源：WIND，天风证券研究所

但是，本轮库存周期的两个现象反映出实际需求量的羸弱 ： 一是复苏跨度短（3个季度）、复苏高点低（10.4%），二是除去生产者价格指数的实际产成品库存仍处于周期的低点。

所以，周期的核心驱动因素主要来自价格上升，而非实际需求量扩张。价格上升和中上游产业的供给压缩政策、环保限产关停有关。这背后带来一系列的利益再分配。

图3： 库存周期与实际库存周期

资料来源：WIND，天风证券研究所

（二）未来1-3月，房地产投资或能托住短周期的顶，但回落仍是大概率

虽然中国短周期的顶部回落受到了逆周期操作（中国：货币、财政、去产能）的“削峰填谷”，但是由供给压缩所驱动的价格上涨最终都要接受需求稳定的检视。

未来1-3个月，中国经济的短周期或仍受房地产投资的需求惯性推动，维持目前将落未落的状态。

“未来地产投资是否会持续超预期”仍是一个争议的问题。我们认为这种可能性不大 ，我们在另一篇报告中曾提到这个时间大概在今年的4季度。未来3-6个月，地产投资大概率会拖着经济短周期共同回落。

第一，占全部房地产投资总额接近50%三线及以上城市房地产投资，其增速6月份止升回落，没有保持住2016年9月以来的上升势头。一线城市的房地产投资增速从2016年11月后持续下降，二线城市维持了前期投资增速的高位。

图4： 三线城市房地产投资增速6月出现回落

资料来源：WIND，天风证券研究所

第二，房地产投资增速的两个领先指标狭义货币增速（M1）和生产者价格指数（PPI）都已在2季度见顶回落。M1和地产企业的资金来源正相关，PPI和地产投资建筑安装成本正相关。

图5： 房地产投资增速的领先指标M1和PPI已经见顶回落

资料来源：WIND，天风证券研究所

第三，2016年3季度之后，中国的货币政策状况指数和房价同比先后回落，经济短周期在货币金融上的投影已经事实上进入了紧缩周期。

图6：中国的资产价格和信用条件已经事实性进入紧缩周期

资料来源：WIND，天风证券研究所

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