正文

请到「今天看啥」查看全文

1. 快速发展的疫苗龙头企业，在研管线丰富

1.1 股权激励充分的民营疫苗企业

公司以乙肝疫苗为起点，打造了产品丰富的疫苗梯队。1992年公司前身康泰有限成立，承接世界疫苗巨头默克的重组乙型肝炎疫苗（酿酒酵母）的全套生产线，1998年乙肝疫苗获国家药监局正式批准。2002年公司整体变更为康泰生物，2008年战略重组收购北京民海，并于之后进军麻风联合、四联苗等多联疫苗。2017年公司在创业板上市，并快速推进23价肺炎疫苗、13价肺炎疫苗、冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）的研发生产进程。我们认为，康泰生物经多年发展已成为研发品种齐全、产品线丰富的疫苗龙头企业。

公司管理层合计持股比例57.88%，股权集中度高。公司实控人杜伟民董事长持股比例为53.43%，副总裁郑海发直接持股2.51%，公司高管刘建凯、李彤、苗向等人设立的红河州建水民康持股1.94%。康泰生物目前具四家全资子公司：深圳康泰科技、北京民海生物、深圳鑫泰康、广州康泰，前两者主营人用疫苗的研发、生产与销售。

股权激励力度十分充分，促进公司长远发展。公司上市至今推行了两次股票期权激励计划，2017年限制性股票激励计划共授予175人首期及预留限制性股票共1233万股（未复权）；2019年股权激励计划拟授予股票3500万股（未复权），其中首期覆盖面扩大至548人，占公司2018年员工总人数比例47.8%。除2名高管外其他546名核心管理、技术、业务人员平均每人授予5.77万股（前复权），考虑授予价格为45.06元（前复权），截至2019年9月30日人均浮盈168万元，激励力度充分。我们认为，2019年激励方案公司层面考核要求不高，旨在让员工共享公司高速发展的效益，此次激励有利于激发核心业务骨干的积极性，上下一心促进公司长远发展。

1.2 独家产品四联苗驱动业绩快速增长

康泰生物已上市疫苗品种为5类，涵盖免疫规划疫苗和非免疫规划疫苗。公司目前有五类疫苗上市：重组乙型肝炎疫苗（酿酒酵母）、b型流感嗜血杆菌结合疫苗、麻疹风疹联合减毒活疫苗、无细胞百白破b型流感嗜血杆菌联合疫苗、23价肺炎球菌多糖疫苗，其中免疫规划疫苗两款：10μg/0.5ml/支乙肝疫苗和麻风二联苗。

公司乙肝疫苗市占率长期领先，其余3类疫苗份额逐年增长。公司为国内最早从事重组乙型肝炎疫苗（酿酒酵母）生产的企业之一，产品规格齐全。其中10μg/支规格、20μg/支规格分别用于16岁以下、16 岁及以上人群预防乙型肝炎，60μg/支规格则针对16岁及以上无应答人群，该剂型为国内独家。公司乙肝疫苗上市时间较早，市场份额连续多年领先。其他三类疫苗均于2012-2013年间获批注册上市，市场份额逐年增长。

公司独家产品四联苗提高接种依从性。百白破-Hib四联苗全称“无细胞百白破 b 型流感嗜血杆菌联合疫苗”，用于预防百日咳杆菌、白喉杆菌、破伤风梭状芽孢杆菌和 b 型流感嗜血杆菌引起的多种疾病，适用人群为3 月龄以上婴儿，为全资子公司民海生物国内独家品种。相比百白破疫苗或Hib结合疫苗，四联苗可减少注射次数4次。我们预计会提高婴幼儿接种的依从性，四联苗、五联苗等多联苗替代单苗优势明显。

四联苗驱动公司近年业绩高速增长。2018年公司四联苗收入11.60亿元实现超高速增长（YOY +182.27%），占疫苗产品总收入57.60%，第二大品种乙肝疫苗收入5.17亿元（YOY+21.04%），占比25.66%。2018年公司实现营收20.17亿元（YOY+73.69%），归母净利润4.36亿元（YOY+102.92%），归母扣非后净利润4.13亿元（YOY+133.93%），主要系四联苗放量驱动。我们预计2019年上半年公司营收及净利润同比下降主要因2018年同期基数较大及批签发进度放缓。

1.3 研发实力强，在研管线丰富

公司拥有强大的研发团队，打造国内先进的疫苗研发平台。公司研发团队拥有丰富的疫苗研发经验，多名核心技术人员负责或参与多个“863”国家重点攻关项目和科技部重大专项。公司在深圳建有“深圳新型疫苗工程实验室”、“广东省治疗性乙肝疫苗工程实验室”，在北京设有结合疫苗新技术研究北京市重点实验室、博士后科研工作站、院士专家工作站等，2018年公司研发人员130人，研发投入金额1.77亿元，近三年研发投入占营收比例在10%左右。公司坐拥国内领先的多联多价疫苗平台、基因工程疫苗平台、多糖蛋白结合疫苗平台等，并积极引进吸收WHO、赛诺菲•巴斯德和默克等国际组织或企业的前沿技术。

公司产品管线丰富，囊括多个重磅品种。公司目前在研项目25项，除了自主研发外，也有多项与Desmons Consulting Sprl、Jean Didelez等企业合作开发。进度最快的3款疫苗产品已申请注册批件：ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗、DTaP、冻干Hib结合疫苗；4款疫苗产品处于临床研究总结阶段：ACYW135群脑膜炎球菌结合疫苗、甲肝灭活疫苗、PCV13、冻干人用狂犬病疫苗（HDCV）；6款疫苗处于临床试验进行中，12款疫苗处于取得临床批件及临床前研究阶段。重磅疫苗品种如PCV13、人用狂犬病疫苗（HDCV）、EV71疫苗等赫然在列。

2. 疫苗行业趋势： 重磅品种驱动市场扩容

2.1 全球疫苗市场寡头竞争，新型疫苗品种举足轻重

2 018年全球疫苗市场305亿美元，预计2024年为448亿美元。据EvaluatePharma数据，2018年全 球疫苗市场规 模305亿美元（YOY+10%），占全球处方药和OTC市场总规模3.5%的份额，位居Top 15治疗领域的第五位。2024年全球疫苗市场规模预计达448亿美元，年复合增长率为6.6%。

并购大潮催生四大巨头，全球疫苗市场呈寡头竞争。近十年来全球疫苗市场并购整合不断，制药巨头纷纷通过并购进入疫苗市场，GSK、辉瑞、赛诺菲更是通过频繁并购重组积极补充疫苗产品线。根据辉瑞公司官网，辉瑞2009年以680亿美元收购惠氏，将13价肺炎疫苗收入囊中；根据GSK官网，2014年GSK和诺华进行了肿瘤业务和疫苗业务的巨额资产互换，GSK获得诺华除流感疫苗外的所有疫苗业务；根据赛诺菲官网，赛诺菲于2017年斥资7.5亿美元收购Protein Sciences，获得四价流感疫苗Flublok®……至2018年四大疫苗巨头GSK、MSD、Pfizer、Sanofi合计占全球市场份额85.3% ，其中GSK以72亿美元高居榜首。

全球疫苗市场产品为王，多联多价等新型疫苗品种举足轻重。2018年全球疫苗市场Top10销售额合计为190亿美元，占全球市场份额达62.3%，其中8个为多联多价疫苗。辉瑞的13价肺炎疫苗（Prevnar 13）销售额位居首位，该产品又被誉为“全球疫苗之王”，2018年销售额高达58.02亿美元。默沙东的四价/九价人乳头瘤病毒（HPV）疫苗（Gardasil 4&9）销售额稳居第二位，2018年销售额高达31.51亿美元。赛诺菲的百白破-脊灰-Hib五联苗、四价流感疫苗和默沙东的麻腮风-水痘四联疫苗分别位居第3、4、5位。我们认为多联多价疫苗具备简化免疫程序，降低交叉感染及不良反应几率，提高接种率等优点，是未来疫苗的发展方向。

请到「今天看啥」查看全文