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市场步入基本面和政策“空窗期”，在年初的“紧资金”疤痕效应下变得杯弓蛇影，尤其是存款利率下调后又开始担忧国有行的负债压力、资金收紧和存单走弱。
但我们认为，存款利率调降不代表资金和存单承压，后两者的影响因素相对复杂，还包括央行态度、宽信用进展等诸多方面，当前基本面和中美不确定性仍在，资金显著收紧的可能性不大，DR001的中枢基本稳定在1.5%之下，对应存单利率中枢在1.65%之下。
存款利率调降一定会引发资金收敛吗？
存款利率调降对资金面的影响源于比价效应，部分实体或者非银的存款可能会流失，进而对银行的负债方负债端形成压力、影响银行的融出水平。
但是实际上，资金最后的结果往往是综合多个因素决定的，例如央行态度、信用投放等等，结合历史（图1），存款利率调降并不一定会引发大行融出水平的快速回落。
对于当前情况，我们建议从四个维度进行考量。
第一，存款利率调降后存单是否有提价发行？存单发行久期是否受影响？
存款利率调降后更多是一般性存款转移为非银存款，指标上影响LCR等流动性标，若一般存款大幅流失，则会带来提价诉求和存单净融资量抬升，以及存单发行久期的长久期化，但是就5月20日之后来看，相关指标意义并不明显。
一是全周国有行存单一级发行利率并未显著高于二级市场利率，二是综合全周来看，国有行存单整体净融资量仍旧相对偏低，三是国有行存单整体发行久期仍处于年内低位。
第二，非银尤其是理财，最近有哪些变化，一般性存款大幅流失的概率大吗？
从存款流失方向来看，一般存款可能
更多流向货基、理财和债基。考虑到货基收益率略低于理财，2025年债基表现相对偏弱，因此重点需要关注存款流失到理财的风险
，近期我们观察到理财有两个新变动：
一是5月23日国家金融监督管理总局网站发布《银行保险机构资产管理产品信息披露管理办法（征求意见稿）》，文件当中提出“资产管理产品可以不披露业绩比较基准，并以醒目文字提醒投资者，业绩比较基准不是预期收益率，不代表产品的未来表现和实际收益，不构成对产品收益的承诺”；
二是5月以来，中银理财、招银理财、光大理财等多家银行理财公司宣布下调旗下多款理财产品费率，包括固定管理费、销售服务费以及托管费等多个种类。
从大趋势看，理财也在引导下调收益基准，进而降低比价效应下一般性存款流失的风险
，同时考虑到监管出于金融防风险考虑，也在尽量避免银行负债端波动和存款大幅流失到非银，对应一般性存款流出的规模或也有限。
第三，央行是否继续呵护？
5月15日之后即使资金利率虽然边际回升，但是央行逆回购和MLF均实现净投放，体现出明显的数量呵护，这也是3月以来的资金面和1-2月最大的不同，资金面不会显著收紧。
典型案例为，2025年3月至4月，央行通过重启和加量MLF加量投放，呵护银行负债端，并带动了5月初的资金宽松。
第四，大行融出情况如何？匿名资金当前是何种特征？
本周大行融出总体趋稳，没有延续上周的大幅下行趋势，银行间匿名资金也相对稳定。
5月15日之后，大行融出水平快速回落，目前下行到3万亿附近，但央行持续的净投放带动近期大行融出有在3万亿附近稳定的趋势。就价格来看，目前匿名资金数额偏高时，匿名资金价格基本上稳定在1.50%附近，对应缴税、跨月之后，DR001的中枢大概率回落到1.50%之下。
综上，在政府债缴款、MLF到期和投放时滞、买断式逆回购续作、税期等因素扰动下，大行负债和资金确实有一定波动，但整体来看存款流向非银规模可能整体可控，而且央行继续维持呵护，资金可以乐观看待，DR001资金中枢或在1.50%之下。
结合上述对于央行和资金的判断，我们认为存单仍然以需求侧逻辑主导，只是考虑到下行节奏放缓，从策略而言更适应配置而非交易。
过去一周存单收益率震荡上行，背后本质上是市场对大行负债端压力和资金面的分歧，对应存单活跃度整体下滑，买盘数量回落790笔到910笔之间。从买盘结构来看，银行的介入诉求环比明显增加，非银的介入诉求明显下降（尤其是货基）；从存单的募集率来看，各类型银行募集成功率明显下降，长期限存单募集情绪好于短期，展现出“非银资金预期不稳”。
往后看，伴随着税期结束以及银行负债端趋稳，存单利率中枢有望回到1.65%以下，但其交易属性相比于之前减弱，因此近期更加建议以配置思路介入。
下周（05.26-05.30，下同）资金和存单需要关注：
一是逆回购到期量环比增加，单期到期量在1千亿以上，其中周一仍需税期走款，周二到期量相对偏高，为3570亿元，
资金涉及跨月和跨节
；
二是政府债净缴款3531亿元，环比略走弱，且相对集中在周一和周三；
三是目前大行对非银隔夜定价延续在1.50%以上，单日体感往往呈现先紧后松的情况，匿名上1.50%以上资金时长比1.50%以下市场更长；
四是下周存单到期量环比下降至6527亿元，但绝对数额偏高。
本周（05.19-05.23，下同），逆回购净投放，MLF超额续作：
