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上游价格波动，经济强力复苏预期修正。
经济数据超预期、上游商品价格上涨引发对经济展望的讨论。本轮对经济基本面复苏的预期主要来源于上半年经济增长的超预期和6月份以来上游商品价格的持续上涨。今年前两季度GDP同比增速均为6.9%，均超出预期，也高于3月份政府工作报告中明确的2017年经济增长预期目标6.5%；6月官方制造业PMI录得51.7%，高于预期51.0%，7月官方制造业PMI为51.4%，制造业保持在扩张区间。于此同时，伴随着经济数据捷报频传，煤炭钢铁等上游商品价格上演的一轮猛烈上涨使得市场更多地倒向经济基本面将复苏的预期。6月份以来，焦炭、动力煤、DCE铁矿石、SHFE螺纹钢期货价格分别上涨64.61%、22.39%、30.49%、28.70%。上游能源和钢铁价格的上涨被解读为下游需求的复苏，市场对经济的展望颇为乐观。
在《中信证券固定收益市场日评20170907—去杠杆下半场对利率的影响》中，我们曾仔细考察内外需两端，发现经济韧性较强，但能否持续复苏仍然有待观察。
内需方面，基建、制造业、房地产业固定资产投资同比增速均下行，城镇居民人均消费性支出和社会消费品零售总额季度同比均下降，内需并无起色；外需方面，今年以来人民币进出口金额同比也震荡下行，外需乏力。同时，市场对经济基本面强力复苏的预期也开始修正。8月下旬以来，煤炭钢铁期货价格均出现波动和震荡下行。具体来看，焦炭期货结算价（活跃合约）一路上涨到8月25日触及刚点后回落并走出震荡行情；动力煤期货结算价（活跃合约）进入9月后震荡一路下行；DCE铁矿石、SHFE螺纹钢期货价格自8月中下旬开始震荡波动。与此同时，周期行业股票近期也出现震荡调整。近期上游商品价格和周期行业股票上涨趋势受到遏制并转为震荡调整，是市场对前期经济强力复苏预期的修正。
人民币汇率改善，美国经济复苏难度加大，9月加息概率降低。
近日，受朝鲜问题严抓等地缘政治因素影响，美元指数持续下探，于9月6日触底至92.2454；于此同时，人民币对美元迅速升值，9月7日人民币兑美元中间价创新低6.5269，人民币汇率持续改善。
人民币汇率改善，有利于资金流入，利好国内债市。
人民币兑美元中间价自8月29日以来连续7天下降，人民币对美元持续升值；9月7日，人民银行公布8月末我国外汇储备规模较7月底上升108亿美元，实现七连涨，外汇储备的继续上升有利于人民币汇率稳定。一方面，人民币升值趋势下，资金流入增加，境外机构配置债券数量上升，利好国内债市。另一方面，我们在《中信证券固定收益市场日评20170906—中美利差再走阔，人民币升值将为债市提供支撑》一文发现，从历史数据来看，人民币升值将带来外汇占款的增加。目前，人民币汇率持续改善，势必带来外汇占款的增长。而外汇占款的增加，一方面将形成基础货币投放，补充金融体系流动性，利好国内债市。
美国经济复苏表现不稳，失业人数大增，美联储9月加息概率降低。
美国经济并未表现出强劲的复苏势头：二季度实际GDP年化季率初值上涨2.6%，不及预期；7月核心PCE物价指数同比1.4%不及预期，创2015年12月以来新低，与美联储2%的目标值相比仍存在较大差距；7月美国消费者信心指数终值93.4，虽略好于预期和初值93.1，但创下去年10月美国大选之前以来的新低，消费情绪有所消退。在经济数据并不乐观、基本面表现参差不齐的背景下，受飓风影响，9月2日当周美国首次申请事业救济人数较一周前大增6.2万人至29.8万人，增幅达26%。美国经济复苏表现不稳，失业人数的大幅增长或将使美联储放慢加息步伐。
市场波动或带来波段交易机会。
资金面、经济基本面、外部环境三大因素是9月7日债市上涨的主要因素，从短期来看，而此三股力量或将继续发挥利好债市的作用。资金面方面，根据前文的分析，央行通过MLF超额续作、重启28天逆回购操作提供长期流动性支持，同时通过多次提前就公开市场操作需求询量传递了加强与市场的沟通和信号释放的意愿，表现出呵护9月资金面平稳的态度，利好债市。基本面方面，预计即将公布的8月份经济金融数据很难维持前期较为强劲的势头，经济金融数据的走弱将进一步支持债市。外部环境方面，国际政治因素为美国复苏带来风险，飓风灾区更是雪上加霜，美国经济复苏出现风险点。由于欧美经济复苏并未有强劲表现，美欧央行9月议息会议加息概率不高，利好中国债市。
从中期来看，我们认为国内经济目前正处于从金融去杠杆向实体去杠杆的过渡阶段。
