【广发•早间速递】香港路演交流的3个焦点问题

广发证券研究 · 公众号 · 证券 · 2025-05-13 07:10

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银行：银行投资观察20250511：预计M1增速将持续回升，国内流动性保持乐观

本轮新老口径M1持续改善的驱动力来自于财政赤字加码和债务置换对企业需求端和负债端的双重支撑以及跨境流动性的改善。 从数据上看，静态假设M1的绝对数额不再上涨，基数变化也将推动新老口径M1增速到今年9月底回升至7.6％和9％，历史上看，这是一轮比较大幅度的M1增速修复。

短期而言， 虽然贸易冲击对企业M1增长有遏制，但国内财政仍在加速发力，且从4月份出口数据看，贸易冲击对中国出口的影响可能比4月初市场预期的影响小，非美出口增长仍将保持一定韧性，因此从M1绝对额的增长还有一定上升空间。 长期而言， 由于美元套利回报率的下行，本轮出口对企业M1的影响，可能会被回流的人民币套利交易所对冲，这一情形已在很多亚洲出口顺差经济体的汇率上有显著表现，因此新老口径M1增速的趋势可能将超过我们上面的静态假设。

去年三季度末至四季度我们曾反复提出，美元回报率将下降，国内回报率将回升，社融、M1、汇率、利率拐点将陆续出现，人民币套利交易将终结，虽然短期有波折，但大部分预测已经兑现。当下，虽然贸易冲击影响了各类资产价格的拐点进程，但依然维持上述判断，这也是对国内流动性持续乐观的主要原因。 关于银行投资，今年板块预期回报率应当锚定在ROE，大概率可以赚到ROE的钱而不是估值的钱。

风险提示：（1）经济表现不及预期；（2）金融风险超预期；（3）政策落地不及预期；（4）利率波动超预期；（5）国际经济金融风险超预期等。

选自报告：《银行投资观察20250511：预计M1增速将持续回升，国内流动性保持乐观》 2025年5月12日；作者：倪军 S0260518020004；许洁 S0260518080004

银行：跨境流动性跟踪20250511：金融账户净流出如期放缓

25Q1金融账户流出放缓。 展望后续， 国内， 4月出口数据韧性超预期，考虑到后续关税压力可能进一步形成，预计逆周期政策将继续加码。内部韧性支撑，叠加考虑到维持中国对SDR贸易顺差稳定，人民币兑SDR预计保持稳定。国外随着关税对美国经济的影响逐步体现，美元指数或将进一步下行，跨境资金回落有望加速。

汇率走势：人民币兑SDR趋于稳定。国内， 中美贸易谈判、一揽子金融政策落地，人民币汇率保持稳定。 国外， 贸易冲突有望缓解，美元指数进入平台期，美元指数小幅回升，美国与英国达成关税战以来的首个双边贸易协定，提振了市场的乐观预期，美元指数快速反弹，避险货币日元下跌；英国央行宣布下调政策利率25BP，但投票结果显示内部分歧加剧，释放了谨慎降息信号，英镑上涨。

中美利差：中长期中美利差走扩。国外， 美联储如期宣布将联邦基准利率不变，联储主席鲍威尔表示“经济一直保持韧性”，叠加4月就业情况亦保持稳健，释放了一定的鹰派信号。 国内， 降准降息落地，25Q1货币政策执行报告中指出“视市场供求状况择机恢复操作”，国债利率基本保持稳定。套利交易回报率走扩。

风险提示：（1）测算与实际值差异；（2）经济超预期下滑；（3）财政力度不及预期；（4）国际经济及金融风险，利率及汇率波动超预期等。

选自报告：《跨境流动性跟踪20250511：金融账户净流出如期放缓》 2025年5月12日；作者：倪军 S0260518020004；许洁 S0260518080004

银行：双降落地，流动性保持乐观——银行资负跟踪20250512

央行动态：本期5月7日央行在三部门发布会上推出一揽子货币政策措施： 降准0.5个百分点，向市场提供长期流动性约1万亿元人民币，并降低政策利率0.1个百分点；下调结构性货币政策工具利率、个人住房公积金贷款利率0.25个百分点；5月9日央行发布一季度货币政策执行报告，提及引导MLF回归中期流动性投放工具的基本定位、从宏观审慎的角度观察、评估债市运行情况，择机恢复国债买卖操作以及降低银行负债成本。 综合来看， 央行货币政策“组合拳”有力有效，下期15日缴准，预计流动性保持乐观。

政府债融资： 预计下期净缴款约6,277.30亿元，较本期明显回升，考虑到央行降准，预计供给冲击有限。 资金利率： 本期双降落地影响下资金利率下台阶。 NCD利率： 往后看，降准支撑银行负债不紧张，同时考虑到央行对银行息差呵护态度，不排除后续可能开启新一轮短端利率补降，或从中小银行存款自律调整开始，预计存单利率趋势下行。 国债利率： 往后看，考虑到央行对息差呵护态度，不排除后续开启短端利率补降，预计短端国债利率震荡向下，长端延续偏弱格局。 票据利率： 本周为5月第一周，票据利率大幅低开，呈震荡走势。

风险提示：（1）经济增长超预期下滑；（2）财政政策力度不及预期；（3）国际经济及金融风险超预期；（4）政策调控力度超预期。

选自报告：《银行行业：双降落地，流动性保持乐观——银行资负跟踪20250512》 2025年5月12日；作者：倪军 S0260518020004；许洁 S0260518080004

银行：下半年利率债供给节奏前瞻